双汇发展:猪价上行预计持续至明年末、提价以期今年盈利相对平稳

类别:公司研究 机构:中信建投证券股份有限公司 研究员:安雅泽,吕睿竞 日期:2019-08-14

事件

    公司发布2019年中报。

    2019上半年实现营业收入254.6亿元,同比增长7.3%;归母净利润23.82亿元,同比下降0.16%。其中Q2单季实现营业收入134.8亿元,同比提升15.5%;归母净利润11.0亿元,同比下降16.6%%。

    简评

    屠宰业务:量利创历史新高,Q2环比下降预计全年盈利承压

    上半年公司屠宰业务量利均创历史新高,屠宰生猪857.8万头,同比增长3.7%;实现营业收入150.4亿元,同比增长7.8%,主要由猪肉价格上涨带动,上半年猪肉均价21.89元/kg较上年同期增长15.1%、生鲜冻品销量略下滑,74.4万吨同比下降3.1%;在Q1高营利润率带动下,上半年实现屠宰营业利润率5.5%,同比上升2.0%,创历史新高。

    但单二季度屠宰业务环比下降,单Q2屠宰生猪385万头,同比下降11.6%;销售生鲜冻品37.6万吨,同比下降6.6%。单Q2营业利润率3.6%,同比微降0.2%,我们认为屠宰业务营业利润率下降主要系猪价快速上升情况下猪肉与生猪价差收窄、及公司屠宰产能利用率下降致吨成本上升。

    国内非洲猪瘟自2018年8月爆发第一起疫情后18年全年出现99起,今年上半年出现40余起,疫情稍有缓解但仍持续。这将从两方面影响公司盈利,其一,预计下半年猪价持续上行可能创历史新高,屠宰盈利空间收窄,据农业部披露,截至今年6月末,全国生猪存栏量同比下降25.8%、能繁母猪存栏量-26.7%;其二,疫情持续影响公司生猪收购,屠宰量和收购成本均受影响。截至目前公司屠宰营业利润率仍维持在Q2约3.6%的相对高位,预计下半年随着猪价上涨盈利水平可能略下移。

    肉制品业务:提价应对成本上涨,预计全年毛利率平稳

    公司上半年实现肉制品收入119.0亿元,同比增长4.2%,主要由均价提升贡献。公司于18年12月底、19年4月对肉制品进行两次提价,每次对应综合吨价提升约3%;7月初进行第三次提价,预计下半年综合吨价同比涨幅将近10%。

    上半年肉制品营业毛利率下降3.7%、营业利润率下降4.1%,其中Q1/Q2营业利润率分别-2.4pct/-5.8pct。利润率下滑,主要系上半年尤其Q2猪价快速上涨,且在下半年及明年猪价持续上涨的预判下,公司使用当期采购成本较多。下半年预计公司将根据中美猪价走势,可能加大从美欧进口低价猪肉平抑成本波动、另下半年提价、控成本等措施的效果将更显著,预计全年毛利率可保持平稳。

    经营展望:提价、增加原材料储备、可能加大进口,以应对猪价未来较长时间上涨。

    本轮猪瘟疫情导致猪价上涨周期比预期更早到来,且预计高猪价将持续较长时间(预计下半年猪价将创历史新高、明年全年猪价维持高位),对公司形成较大成本压力。

    对此公司采取系列措施予以应对,其中最核心的措施在三方面:提价、加大库存、预计可能加大进口。

    1、提价。从18年末到19年7月,公司已对肉制品业务进行近年来最大幅度的提价来应对成本上涨,预计提价和控成本费用等措施效果将于下半年逐步体现,利润率有望逐步恢复;且从长远看,提价提升公司长期利润率中枢,随着猪价步入下行周期(可能在2021年),利润增长弹性较大。

    2、加大原材料库存。公司中报披露,原材料库存从年初15.9亿上升至6月末21.1亿,环比增加5.3亿元,预计系公司预判猪价在未来12~18个月将快速上涨并维持高位,因此加大原材料储备,略减轻19H2及明年成本压力。

    3、可能加大进口。万洲国际在美国、欧洲业务布局逐步完善,未来万洲国际发挥全球产业链协同效应,可能加大中美、中欧之间贸易,抗风险能力进一步加强,长期来看公司整体屠宰和肉制品利润率中枢上移较为确定。

    盈利预测与投资建议:

    维持原有盈利预测,预计公司2019~2020年收入分别为509.0、552.3亿元,同比增长4.4%、8.5%,预计归母净利润分别为52.1、56.7亿元,同比增长6.0%、8.9%,对应EPS分别为1.58、1.72元,最新股价21.87元分别对应动态PE为13.8、12.7倍,维持“买入”评级。

    风险提示

    食品安全风险、非洲猪瘟疫情、肉制品新品销售不及预期。

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