双汇发展:成本压力开始凸显,风物长宜放眼量

业绩基本符合预期:公司2Q19营收同比+15.5%,低于我们+20%的预期,净利同比-16.6%,基本符合我们-15%的预期。持续提价拖累肉制品销量增长,成本上涨导致吨利大跌:公司2Q19肉制品销量同比-2.1%,增速弱于1Q19,主因或在于消费市场放缓及公司二季度在年初提价基础上继续对产品提价,导致2Q19吨价同比+6.5%。公司2Q19吨利同比-21.6%,主要或受到猪鸡价格上涨、员工薪酬提升影响。往下半年看,持续提价或对肉制品销量增长形成压力,虽价格调整的收益有望完全体现且结构调整、配方优化、内部降费等措施或能取得一定效果,但猪价快速上涨或导致成本压力依然严峻,吨利大概率继续延续同比下滑趋势。

    收猪难度提升致屠宰量下滑,头均利润仍处较好水平:公司2Q19生鲜肉销量、屠宰量分别同比-6.3%、-11.6%,或因受到生猪供应减少及消费乏力的影响。公司2Q19屠宰头利约为75元,同比+26%,虽因区域价差收窄导致头利低于1Q19,但仍处于历史较高水平。展望未来,因非洲猪瘟导致前期屠宰量基数较低,2H19屠宰量或能恢复较好增长,中美价差拉大或推动进口肉利润贡献提升,头利有望继续维持在较高水平。

    风物长宜放眼量,维持“强烈推荐”评级。非洲猪瘟推动猪价持续大涨,公司不可避免在近2年内承受巨大业绩压力,但监管趋严有望推动屠宰业加速整合,公司作为国内龙头,具备较大的成长潜力,肉制品则有望在管理层新思路下,加速推进结构转换、产品升级的进程。考虑猪价已呈现快速上涨趋势,我们将公司19-21年EPS预测从1.49、1.54、1.70元下调至1.37、1.39、1.68元的预测,对应PE分别为16.0X、15.7X、13.0X,维持“强烈推荐”评级。

    风险提示:1、宏观经济疲软的风险:经济增速下滑,消费升级不达预期,导致消费端增速放缓;2、重大食品安全事件的风险:消费者对食品安全问题尤为敏感,若发生重大食品安全事故,短期内消费者对品牌信心降至冰点且信心重塑需要很长一段时间;3、原料价格上涨风险:产品主要原料猪肉和鸡肉的价格波动性较大,价格大幅上涨或导致业绩不及预期。