江山欧派:大宗渠道持续发力,收入高增长

投资要点

    事件: 8月 12日,公司发布 2019年半年度报告。 2019年上半年公司实现营业收入7.30亿元,同比增长 52.01%;实现归母净利润 0.81亿元,同比增长 41.18%。其中Q2单季度,公司实现营业收入 4.88亿元,同比增长 73.61%; 实现归母净利润 0.71亿元,同比增长 51.68%。

    收入高增长, 净利率保持平稳。 得益于工程渠道客户销售收入增加,公司业绩整体保持高速增长, 上半年公司营收、 归母净利润同比增长分别为 52.01%、 41.18%,其中 Q2单季度公司营收、 归母净利润同比增长分别为 73.61%、 51.68%。 相应的应收款大幅增加,截至 6月底,公司应收账款及应收票据达 5.93亿元,同比增长70.28%。上半年公司毛利率为 31.06%,同比下降 2.91pct,主要是由于公司工程业务占比提升。公司期间费用管控较好,上半年期间费用率为 18.01%,同比下降2.98pct,主要是管理费用(综合研发费用) 绝对额平稳,费用率同比下降 3.14pct。

    公司净利率水平基本保持平稳,上半年公司净利率达 11.15%,同比略下降 0.74pct。

    传统木门保持高增长, 新增橱柜业务规模初显。 公司上半年夹板模压门、 实木复合门分别实现销售收入 3.92、 2.72亿元,同比增长分别为 47.49%、 43.67%; 毛利率分别为 34.25%、 28.97%,同比分别下降了 1.67、 3.08pct。 在现有木门主业的基础上, 公司上半年新增橱柜业务, 实现销售收入 0.11亿元, 毛利率为 14.23%,业务规模初步显现。

    与核心地产商战略合作, 大宗业务成为业绩主要增长点。 受益于精装房政策持续推进以及下游地产商集中度提升,公司工程大宗渠道收入从 2013年的 0.99亿元上升到 2018年的 9.45亿元,年复合增速高达 57%,占营业收入比例也从 2013年的22%提升到 2018年的 74%, 工程业务逐渐成为业绩主要增长点。 公司工程业务合作主要客户为恒大、万科、 保利、阳光城、 旭辉、中海地产等国内核心地产商, 其中,公司 2017年与恒大签订战略合作协议,恒大承诺在 2017-2019年期间向公司采购总额不少于 10亿元, 2017-2021年意向采购总金额约 20亿元,公司 2017年至 2019年 6月底向恒大销售额达 8.01亿元。

    项目持续推进,新增产能有待释放。 公司拥有淤头工业园、莲华山工业园、江山清湖花园岗、河南兰考等四大生产基地,目前实木复合门产能 100万套,夹板模压门产能 180万套。 2019年上半年公司“营销网络建设项目”已完成投资, 有效保障2018年投产的“年产 30万套实木复合门以及年产 30万套模压门项目”生产线产能的消化。 公司以自有资金投资的“年产 120万套木门项目” 目前进展顺利,处于基建阶段,建成投产后,木门新增产能近目前产能一半,提高公司快速供货能力。

    投资建议: 公司是国内木门行业领军企业, 我们看好公司在工程渠道的客户资源优势, 预测公司 2019至 2021年净利润分别为 2.02、 2.50、 3.07亿元, 对应的 PE分别为 15倍、 12倍、 10倍, 首次覆盖,给予增持-A 建议。

    风险提示: 房地产行业波动风险; 市场竞争加剧风险;原材料价格大幅波动风险。