恒力石化:炼化开门红,助推业绩再上新台阶

类别:公司研究 机构:中信建投证券股份有限公司 研究员:邓胜,郑勇 日期:2019-08-13

事件公司发布 2019年中报,实现营业收入 423.33亿元,同比增长60.04%;实现归属于上市公司股东的净利润 40.21亿元,同比增长 113.62%。 2019年 Q2实现营业收入 272.80亿元,环比 2019Q1增长 81.23%,同比 2018Q2增长 83.48%;实现归属于上市公司股东的净利润 35.15亿元,环比 2019Q1增长 594.66%,同比 2018Q2增长 351.22%。随着炼化项目投产,公司营收规模与盈利水平再上新台阶。

    简评PTA 高景气+炼化项目投产,助推公司业绩再上新台阶。2019年H1公司 PTA 业务实现净利润 18.29亿元,同比 2018年 H1(10.92亿元)增长 67.5%;恒力炼化实现净利润 13.31亿元,炼化项目扭亏转盈(去年同期亏损 2500万元) ;恒力化纤长丝业务实现净利润 6.54亿元,同比 2018年 H1(8.16亿元)下滑 19.9%。2019年 H1公司经营活动产生现金流量净额为 123.75亿元,同比 2018年 H1(16.65亿元)大幅增长 643.21%,主要系 2000万吨/年炼化一体化项目投产,公司经营性现金流入大幅增长。2019年 H1管理费用 3.43亿元,同比增长 6.99%;财务费用 9.00亿元,同比增长 14.75%,主要系利息支出增加;销售费用 3.72亿元,同比增长 40.09%,主要系公司销售额较去年同期大幅提高,销售费用也一并增加。2019年二季度末公司固定资产为 558亿,相对一季度末增加 320亿元,主要是炼化项目第一条线和公用工程转固,2019H1实现折旧 11.3亿元,同比 2018H1(8.7亿元)增加 2.6亿元。

    PTA 持续景气,PTA 板块业绩继续大增。2019年 H1公司 PTA业务实现净利润 18.29亿元,同比 2018年 H1(10.92亿元)增长67.5%;从公司披露经营数据来看,2019年 H1公司 PTA 平均售价为 5492元/吨,同比 2018年 H1(4962元/吨)增长 10.7%; PTA-PX价差为 829元/吨,同比 2018年 H1(819元/吨)增长 10元/吨,2019H1煤炭采购价格为 541元/吨,同比下降 10.5%。其他原材料醋酸 2019年 H1市场均价为 2903元/吨,同比 2018年 H1(4784元/吨)下降 39.3%。2019年 H1公司 PTA 实现销量 292万吨,与去年同期基本持平。此外,2019年 PTA 新增产能较少,而预计下游聚酯 2019年产能扩张增速在 6%以上,PTA 下游需求强劲,有助于公司 2019全年盈利能力增强。同时公司投资新建第 4条、

    第 5条合计年产 500万吨的 PTA 生产线,目前设备安装工作已全面展开,计划分别在 2019年年底和 2020年二季度投产,投产后 PTA 年产能将接近 1200万吨,全球规模最大,生产成本将进一步降低。

    炼化一体化成本优势显著,初步投产展现高盈利。恒力炼化实现净利润 13.31亿元,炼化项目扭亏转盈(去年同期亏损 2500万元)。2019H1公司实现化工品对外销售 228万吨,平均售价 4088元/吨;成品油销售 45万吨(主要是航空煤油),平均售价 4492元/吨,结合公司炼化产品的各个组分的比例,我们预计 2019年上半年炼化项目实现 PX 60万吨左右的产量用于内部 PTA 工厂原料。公司炼化项目在刚投产即可实现较好的盈利主要是来自炼化一体化产业配套齐全,成本优势显著。产业园区配套沸腾床渣油加氢装置、蜡油加氢装置,原油利用率提升 5个百分点。利用全加氢工艺,加氢规模达 2770万吨,可用于加工高硫、高酸的低成本原油以及柴油、液化气、轻石脑油等低附加产品,使得公司原油采购成本低于同行平均采购成本近 5个百分点。加氢工艺氢气需求量 100万方/小时,园区配套 3套连续重整装置,总规模 960万吨/年,可提供 70%的氢气;配套煤制氢装置,提供 30%的氢气,同时也产出甲醇、醋酸、燃料气。煤制氢气成本是天然气制氢的 55%,每年节约成本约 20亿元,园区自配 2座 30万吨级原油码头。150万吨乙烯工程目前处于建设阶段,预计 2019年四季度交付,2019年年底或 2020年年初满负荷运行。随着项目不断投产,公司将率先打通并实现 “炼油—芳烃、乙烯—PTA、乙二醇—聚酯”的全产业链一体化运作模式,提升公司综合规模成本优势及一体化战略协同价值。

    盈利预测与估值:预计公司 2019年、2020年和 2021年归母净利润分别为 79.4亿元、108.9亿元和 118.5亿元,EPS 1.13元、1.55元和 1.68元,PE10.9X、8.0X 和 7.3X,维持 “买入”评级。

    风险提示:油价大幅下跌,炼化一体化项目开工率不及预期。

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