联讯策略周报2019年第29期:如何理解人民币“破7”与汇率操纵国标签的影响

如何理解中美贸易局势?

    8月份以来,中美经贸关系再度恶化,美方宣布在9月1日要对额外的3000亿美元中国输美商品加征10%的关税。我们需要看到,这只是去年以来中美经贸关系的一个插曲,需要放到更大的格局特征中去理解。

    特征之一:长期性。中美经贸关系错综复杂,在很多领域存在较多的分歧,双方的诉求存在很多不一致,这就决定了中美贸易摩擦的长期性特点。

    特征之二:显性化。7月底的中央政治局会议明确指出,“有效应对经贸摩擦,全面做好‘六稳’工作”,表明决策层已经把经贸摩擦作为一个重要的外部变量,问题开始显性化。

    特征之三:反复性。一方面是由于中美经贸问题本身就很复杂,另一方面由于美方多次出尔反尔,从而导致中美经贸摩擦不断反复。

    鉴于以上三个特征,市场在面对中美经贸摩擦扰动时最好采取“辩证思维”:即在中美经贸关系明显转暖时,多保持一份警惕;而在中美经贸关系持续恶化时,不妨保持一些乐观。

    从影响上看,经过多次反复后,市场对中美经贸关系恶化的冲击已经有了很大程度的适应,其边际影响有所减弱。由于A股估值相对较低(沪深300估值处于10年来40%分位),股市的杠杆资金已经明显下降(两市融资余额低于9000亿元),且国内宏观政策上还有很大的腾挪空间,资本市场的韧劲明显增强。

    人民币“破7”的影响和意义,汇率操纵国只是标签

    (一)人民币“破7”的影响和意义。受中美贸易摩擦升级的推动,离岸人民币汇率“破7”,一度跌至7.1388。对于此次人民币汇率“破7”,我们既要看到其对市场短期带来资金外流的负面冲击,也要认识到其有利于央行摆脱束缚及缓和加征关税负面影响的积极意义。

    其一,人民币汇率大幅贬值导火索是中美贸易摩擦升级。8月1日,美方宣布自9月1日起对3000亿美元中国输美商品加征10%的关税,并表示可能提高到25%以上,标志着中美贸易摩擦再度升级,避险情绪升温,外资流出,导致人民币加速贬值。这一情况,在2018年以来多次上演,比如2018年6月下旬至7月,2019年5月。

    其二,积极意义之一:央行摆脱了汇率的束缚,可以更加自由的“以我为主”。过去两年,由于“破7”紧箍咒的存在,央行的政策始终有所顾忌,比如迟迟没有采取降息的有利于经济恢复的政策。如今顺势而行,人民币“破7”后,反而给央行释放了压力,汇率的约束大大接触。我们预计,央行应该很 快会有类“降息”的措施出台。

    其三,积极意义之二:贬值可以部分对冲美国加征关税的负面冲击。美国加征关税,会削弱中国出口商品的竞争力,但人民币贬值相当于出口商品变便宜了,起到部分对冲美国加征关税的作用。当然,这并不是我们有意为之,本身是汇率市场自动调节的结果。

    (二)汇率操纵国只是标签,是美方施压的手段。

    根据美国的法律,汇率操纵国的认定标准为同时满足三个条件:其一,对美贸易顺差超过200亿美元;其二,经常项目盈余占GDP的比重超过2%;其三,12个月内对外汇进行反复干预。显然,人民币并不同时满足上述三个条件,美方强行给中国贴上汇率操纵国的标签,与客观依据并不一致,是试图施压中国在贸易磋商中妥协的一种手段。

    (1)对股市短期有负面影响,但不会改变趋势。历史上,韩国(1988年-1989年)和中国台湾地区(1988年-1992年)曾被美国界定为汇率操纵国。从股市的影响看,短期对汇率操纵国股市产生一定负面冲击,但不会改变整体市场的趋势。比如,1988年10月,中国台湾地区被界定为汇率操纵国后,其股市短期下跌近20%,但并没有改变中国台湾地区股市处于牛市的趋势;而韩国被贴上汇率操纵国标签,韩国股市几乎没有反应。所以,我们认为,不必对汇率操纵国的标签过于担忧,A股的趋势还是更多取决于国内经济基本面及政策。

    (2)对汇率的影响较为模糊。市场可能普遍担心,被贴上汇率操纵国后,人民币汇率是否会继续大幅贬值?韩国和中国台湾地区的经验表明,其对汇率的影响是较为模糊的。台币从1985年以后一直处于升值当中,被贴上汇率操纵国之后,汇率继续升值,直到1992年底,台币才开始贬值。韩元在被贴上汇率操纵国标签后,1989年逐步贬值。可见,美方界定汇率操纵国标签的真实意图并非汇率,更多是进行经济和政治打压的一种手段。

    大势判断:危中待机,等待政策的催化

    市场一度下探至2730点附近,估值再度进入非常有吸引力的区域,虽然中美贸易形势存在较大不确定性,但此时我们没必要再过分悲观,反弹的契机也在不断的孕育。

    其一,MSCI如期扩容。8月份MSCI如期提升纳入比例,外资流入的大趋势不会改变,加上A股估值吸引力再度上升,不排除外资逆势吸筹。

    其二,市场政策较为积极。近日,证金公司下调转融资费率;交易所也对两融标的扩容,沪深两市两融标的由950只扩大至1600只,同时取消最低维持担保比例限制。这些政策表明,监管层在吸引增量资金入市,有利于市场的稳定。

    从整个宏观政策的角度看,虽然7月底政治局会议定调并没有市场预期般宽松,但政策的节奏并非一成不变,外部环境的恶化以及国内经济的压力,很有可能激化出新的政策,尤其是人民币“破7”之后,央行货币政策的空间被彻底打开。

    在配置策略上,可重点关注大金融+有色金属:8月面临中报考验,而大金

    融的保险、银行和券商的业绩均较有保障;有色金属中的黄金、钴值得重点关注,近期都有较强的催化剂。

    风险提示:政策不达预期,经济下行超预期,外围环境大幅恶化 。