深南电路:PCB成长持续超预期,IC载板蓄势待发

8月 10日,公司发布中报, 2019年上半年实现营业收入 47.92亿元,同比增长 47.90%,实现归母净利润 4.71亿元,同比增长 68.02%,实现扣非归母净利润 4.39亿元,同比增长 68.54%投资要点:

    5G 将成为公司持续增长的重要引擎。 今年上半年,公司 PCB 业务实现营业收入 35.28亿元,同比增长 53.44%, 4G 需求稳定以及 5G 建设起步拉动通讯 PCB 板需求的提升,使得公司订单饱满,各产线产能利用率均维持在较高水平, 这是 PCB 业务成长的主要动能,其中5G 产品占比的提高亦是 PCB 业务毛利率提升的主要原因之一,2019H1PCB 业务毛利率达到 24.46%,相比去年同期提升 0.6pct.。

    从今年上半年华为 5G 基站出货的节奏来看,从 5、 6月份开始,即使在中美贸易摩擦等 “黑天鹅”事件的影响下,华为 5G 基站建设进度仍呈现逐渐加速的态势,下半年有望开始逐渐步入高峰期, 从而实现全年 60万站的目标。 5G 基站的建设对 PCB 板需求量的拉动不言而喻, 这将成为公司下半年业绩再交亮眼答卷的最重要依托。

    南通一期成长正逐步兑现,二期有望顺利接棒。 PCB 业务相较于2018H2的收入增量(4.48亿元)主要来自于两个方面:

    (1)IPO 项目中南通一期数通工厂在去年下半年完成产能爬坡之后,今年上半年保持了较高的稼动率,贡献收入 5.05亿元(相较于 2018H2的 2.31亿元增加 2.74亿元),表现业已超出 IPO 时的预期(IPO 募投项目预计 8.25亿元年收入);

    (2)无锡及龙岗产线不断通过技改提升生产效率, 突破瓶颈产能。

    前序一季报点评中,我们已经强调南通一期产能稼动率维持高水位是公司今年收入及业绩成长的重要基础, 而 2020-2021年业绩的进一步成长则一定程度上取决于二期建设及后续产能爬坡进度,当前用于募集南通二期建设资金的可转债项目虽受审计机构瑞华事务所事件影响而被证监会中止审查,但现下公司仍可先用自有资金预先投入,同时积极申请恢复审查,预期对二期建设进度影响有限。 如南通二期在建设和产能爬坡等方面能复制一期的良好状况, 届时在 5G 基站及核心网建设的旺盛需求带动下有望极大地带动高频高速 PCB 板的需求,为公司带来充足的增量订单,公司的高成长态势有望得到延续。

    无锡 IC 载板产线进入爬坡阶段,对下半年业绩贡献不容忽视。 无锡IC 载板项目已于 6月连线试生产,目前已经进入产能爬坡阶段,虽然新旧载板产能定位的下游有所区别,但是公司已经依托旧产能进行前期的存储类客户储备,这有助于加速新产能的客户认证以及爬坡进度,同时, 公司承接了近十年几乎所有 02专项中 IC 载板的项目,这一定程度上确立了公司在 IC 载板国产替代队伍中的地位,从而有助于公司获得长江存储、合肥长鑫等国内存储大厂的订单, 半导体国产替代进程中,封测及相关配套产业有望率先迎来突破, IC 载板国产化趋势已渐趋明朗,公司有望受益于此,在新产能投产后,今年下半年及明年的业绩弹性将进一步增厚。

    盈利预测和投资评级:维持买入评级。 在我国 5G 建设带来明确的通讯 PCB 需求增量的情况下,公司 PCB 新产能正陆续开出(南通一期维持良好稼动率,二期将进入建设期),产能与需求共振有望成为公司未来两年最明确的成长推动力; 此外,无锡 IC 载板产线已投产,后续产能释放如能顺利推进,将成为业绩成长的第二驱动力,基于以上分析, 上调公司 2019-2021年净利润分别至 9.33、 12.07和 15.03亿元,当前股价对应 PE 42.02、 32.47和 26.07倍,维持买入评级。

    风险提示:

    (1) 5G 全球商用进度不及预期;

    (2)公司南通二期建设及后续爬坡进度不及预期;

    (3)公司 IC 载板新增产能投产及爬坡进度不及预期。