格力电器跟踪报告:何时重塑格局,期待王者归来

类别:公司研究 机构:光大证券股份有限公司 研究员:金星,甘骏,王奇琪 日期:2019-08-12

波澜不惊的需求下,正在发生多年未见之变局。 2019年上半年的空调零售市场显得波澜不惊, 不同品牌的内销增速却明显分化,美的和奥克斯份额逆势上升,曾经稳如泰山的”双寡头” 格局能否被撼动?这种变化是长期趋势吗,抑或是短期波动?奥克斯/美的逆势增长,共通性是拥抱新渠道。 近两年的最新变化是新渠道红利,数据显示,奥克斯近两年崛起和美的 2019H1表现优于行业,两者基本独占了新渠道红利。奥克斯 2018年电商收入占比近 7成;美的集团的 T+3改革和 2018H2去库存工作,为传统渠道效率升级、推出性价比产品做好了铺垫。总结两者的共通性: 提供高性价比产品,享受到了电商、网批等新渠道的增长红利。

    渠道品牌放量源于先发优势,但无长期壁垒。 我们认为, 空调龙头无论是出于短、中、长期考虑,都有必要出手重塑行业格局,理想的时间段是2019-2020冷年。 从制造端来看,除了大规模制造管理优势,空调压缩机仍是空调制造的命门。 从渠道端看,新渠道对龙头公司是欢迎的。 若格力和美的在价格上持续施压,面对盈利能力和现金流强得多的“双寡头”,“奥克斯们”几乎无解。

    格力策略推演:防守转进攻,先重塑格局,再升级渠道。 从降低库存、重塑格局、升级渠道等多个维度, 格力新冷年的竞争策略都有从防守转向进攻的可能性。 格力依旧掌握定价权,手中有充足的牌可以打,若 2019H2竞争策略更主动,完全有能力扭转短期份额的下滑。如果能借力混改东风,进一步强化渠道和上市公司的利益一致性,从而顺利推动渠道体系的升级,则凭借强大的品牌和制造壁垒,格力依然是家用空调领域的绝对龙头。

    投资建议: 当前格力估值距离历史估值底并不远,安全边际足够。 如果格力的策略从防守转向进攻,市场有望扭转当前对格力较为谨慎的价值判断。 维持 19-21年 EPS 预测为 4.88/5.35/5.94元,对应 PE 分别为 10/9/8倍, 维持“买入”评级。

    风险提示: 行业需求低于预期;品牌竞争恶化;格力混改低于预期。

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