星源材质中报点评:业绩略超预期,期待湿膜持续放量

2019Q2业绩超预期维持高增长。依据公司半年报,2019Q2实现营收1.91亿元,同比增长30.8%,环比增长17.9%;实现归母净利润9551万元,同比增长50.6%,环比增长25.36%,其中扣非净利润5324万元,同比增长40.6%,环比增长43.5%。在隔膜价格承压的情况下取得了较高速度增长,彰显其龙头地位;同时,2019H1非经常性损益约为8135万元,主要为公司收到的政府补助资金等,公司业绩超过预期。

    海外毛利率,利于平滑价格下行的负面影响。在新能源车补贴退坡,国内隔膜市场价格下降的情况下,公司上半年毛利率52.25%,较年初提升4pct,其主要原因是子公司合肥国轩产能利用率提升以及降本增效改善其利润率。2019H1公司海外收入1.29亿元,占比36.64%,海外业务毛利率62.12%/+1.02pct;与之相比国内业务毛利率下降至36.94%大幅低于海外业务,公司海外业务的稳定发展有利于对冲隔膜价格下跌的负面影响。目前公司为LG化学唯一干法隔膜供应商,随着公司常州基地建设的完成和投产,公司与韩国LG化学将进入全面合作的局面,并将在深度和广度上进一步扩大合作力度,包括干法隔膜合作进一步扩大、湿法隔膜和涂覆隔膜进一步加强合作。此外,公司与日本村田等国外著名厂商也建立了业务合作关系和启动产品认证工作,未来有望进一步提升在国际市场的占有率。

    湿法隔膜取得突破,后续有望持续助推业绩高增长。公司干法隔膜领先行业,已得到市场的充分认可。之前湿法隔膜处于相对滞后状态,这也是市场担心公司未来前景的重要原因。目前,湿法隔膜产能基地合肥星源经过两年亏损后,正式进入批量供货阶段,2019Q2合肥星源基本处于满产状态,并实现净利润约500万元,成功实现扭亏。合肥星源2019H1利润2万元,而去年同期亏损1683万元。同时,公司近期先后与孚能科技、国轩高科、比克动力、亿纬锂能、欣旺达签署大额订单,有利于消化持续扩张的湿法产能。随着常州星源与苏州星源的产能陆续投放,叠加国内外优质客户背书,公司的业绩有望持续高速增长。

    行业将迎中长期向上通道,隔膜龙头受益显著。我们认为,从8月份开始,新能源汽车产业链将会迎来需求向上趋势,有望环比逐月增长,隔膜龙头将充分受益。站在当前时点展望2019H2,有以下利好催化因素值得期待:政策利好催化,产销数据环比改善,行业排产改善,外资与合资车企新车型的投放,特斯拉国内工厂投产、国产Model3呼之欲出,部分产品价格有望企稳或反弹甚至反转,龙头业绩增长等。新能源汽车行业投资核心在需求驱动,进而影响产业链价格与企业盈利能力,头部企业将在迎来需求向上拐点后步入中长期成长通道,公司作为隔膜龙头,将显著受益。

    维持公司“买入”评级:预计公司2019-2021年将分别实现归母净利润2.44、3.08、3.66亿元,对EPS分别为1.27、1.60、1.91元,同期PE分别为20、16、13倍。基于下半年行业需求向上叠加公司产能有序投放,公司有望迎来中长期向上通道,且股价处于历史估值区间底部,给予公司目标价38.1元,对应2019年30*PE,维持公司“买入”评级。

    风险提示:新能源政策波动风险;下游需求低于预期;产品价格低于预期;大盘系统性风险。