星源材质中报点评:业绩符合预期,关注产能建设和合同执行进展

公司业绩总体符合预期。2019年上半年,公司实现营收3.53亿元,同比增长11.09%;营业利润1.09亿元,同比增长2.61%;净利润1.72亿元,同比增长12.33%;扣非后净利润9035万元,同比增长7.27%,基本每股收益0.89元,公司上半年业绩总体符合预期。19年上半年,公司非经常性损益项目合计8135万元,其中计入当期损益的政府补助10672万元。

    公司锂电池隔膜营收增速趋缓。公司主营业务为锂离子电池隔膜材料,2015-17年公司锂电池隔膜销量和营收增速均呈现回落态势;2017-18年增速维持在较低水平,18年营收增长10.81%;19年上半年,公司锂电隔膜销量15266.97万平方米,同比大幅增长35.90%,对应营收3.12亿元,同比略增0.5%,主要系产品价格持续承压,其中合肥星源实现营收7191万元,同比大幅增长266%,净利润扭亏为盈。

    预计2019年下半年增速有望提升。19年下半年公司业绩增速将提升,其主要逻辑在于:一是我国新能源汽车销量将持续增长,19年上半年合计销售62.79万辆,同比增长53.58%,预计19年全年约150万辆,新能源汽车销售增长带动隔膜等关键材料增长;二是公司隔膜具备一定规模和客户优势。锂电隔膜上市企业比对显示,公司营收规模总体稳居第二,下游客户涵盖宁德时代、LG化学、国轩高科、比亚迪、天津力神等国内外知名企业,且18年以来相继与Murata、孚能科技、合肥国轩、比克动力、亿纬锂能、欣旺达惠州签署了合作或采购协议,上述订单执行将为公司业绩提供保障。

    产能建设进度总体符合预期。产能建设方面重点关注常州基地项目,该项目包括常州星源和江苏星源两个全资子公司,常州星源为湿法项目建设主体,建设8条湿法隔膜生产线,达产后形成湿法隔膜年产能3.6亿平方米,目前部分生产设备已安装完成并处于调式及试运行阶段,预计将于19年12月完工;江苏星源为“超级涂覆工厂项目”建设主体,总建设期限36个月,其中干法项目建设期18个月,拟新建8条干法隔膜生产线,全部达成年产能为40,000万平方米,而涂覆项目建设期36个月,分两期实施,目前部分干法及涂覆生产设备已安装完成并处于调试及试运行阶段,预计可按计划完成建设并投入运营。二者达产后将进一步巩固和提升公司锂电池隔膜行业地位。

    关注重大合同执行进展。18年下半年以来,公司相继签署了重大合同或采购协议,具体包括:一是18年7月,公司与Murata签署的战略合作协议,公司在协议期限(5年内)确保提供合计约2.5亿平方米隔膜;二是19年1月28日,公司与孚能科技签署了合作协议:双方合作期限为1年,并约定2019年度锂电池隔膜产品保供需求为不少于4,000万平方米,因市场、客户需求、国家政策等因素的影响,年度采购总量允许有20%以内的调整,该合同预计金额约1.02亿元;三是19年4月9日,公司公告与合肥国轩签订采购框架合同:合同有效期之内合肥国轩向公司采购湿法涂覆隔膜需求约为1亿平方米,合同有效期至19年底;四是19年4月18日与比克动力签署了《供货合同》:预计19年供应1.2亿平方米隔膜;五是19年4月25日,公司与亿纬锂能签署了《商务合作协议》,预计19年隔膜交易金额约7000万元。六是7月19日,公司与欣旺达惠州动力签署了《保供框架协议》:公司在2019-2023年协议期间,保证供应10亿平方米锂电池隔膜,协议有效期为19年6月6日起至2023年6月5日。另外,公司非公开发行已于19年3月获证监会书面核准文件,后续重点关注发行进展。

    主营业务锂电池隔膜盈利仍承压。2019年上半年,公司销售毛利率52.51%,同比回落1.26个百分点。主营业务盈利能力显示:19年上半年锂电池隔膜销售毛利率为47.33%,同比大幅回落7.03个百分点,主要系产品价格下降。截止19年6月底:公司及控股子公司共申请专利266件,其中申请国外专利28件;目前已取得授权专利101件,其中授权发明专利42件,授权实用新型专利59件。考虑行业竞争格局及下游降本压力,预计公司主营产品锂电池隔膜盈利能力总体仍承压。

    维持公司“增持”投资评级。暂不考虑非公开发行影响,预测公司2019-2020年摊薄后的EPS分别为1.38元与1.58元,按8月7日24.91元收盘价计算,对应的PE分别为18.1倍与15.8倍。目前估值相对行业水平合理,维持公司“增持”投资评级。

    风险提示:行业竞争加剧;我国新能源汽车推广不及预期;项目进展不及预期;汇兑损失。