康泰生物:业绩符合预期,期待重磅产品上市

事件:公司发布2019年半年度报告,实现营业收入8.08亿元,同比下降24.07%;归母净利润2.58亿元,同比下降9.84%;扣非净利润2.45亿元,同比下降10.00%。

    2018H1四联苗销售基数高,拖累表观业绩增长:从收入端来看,2019H1年公司营业收入同比下降明显,主要是公司的重点产品——四联苗销售下滑所致。2017年底,四联苗的主要竞品——五联苗因未通过批签发而断货,直至2018Q3才有所恢复,导致2018H1四联苗销售大幅提升。随着五联苗供应的逐步恢复,四联苗的销售也回归正常的增长水平。受到2018H1高基数的影响,2019H1四联苗销售同比下降较多。若剔除2018年的异常波动,2019H1四联苗批签发数量为90.47万支,较2017H1增长33.31%,复合年增长率为15.46%,整体呈现平稳增长的趋势,销量的增长会更快一些。此外,从终端使用的角度看,联苗相对单苗组合存在接种次数少等明显优势,随着家长对小孩疫苗接种重视程度的提高和支付能力的增强,联苗逐步取代传统单苗组合是大势所趋。作为公司目前的重点产品,四联苗的渗透率还非常低,还有较大的增长潜力,短期内仍会是推动公司业绩增长的重要动力。从费用端来看,2019H1销售费用较2018H1下降42.29%,主要由于“销售服务费及奖励”项减少所致,而研发投入继续稳定增长,较2018H1增长10.22%,达到8255.57万元。受益于费用端的控制,2019H1公司归母净利润的降幅小于营业收入。

    近年行业性事件频发,行业洗牌后强者恒强:近年来国内疫苗行业颇不平静,山东疫苗事件、长生生物疫苗事件以及《疫苗管理法》的出台都对行业发展产生了深刻的影响。6月底出台的《疫苗管理法》一方面通过疫苗全程电子追溯制度、疫苗生产严格准入制度、显著加大违法处罚力度等方式加强行业监管,淘汰生产、流通等环节存在质量缺陷的企业,对行业正本清源,以期降低“长生生物事件”再次发生的概率;另一方面通过支持多联、多价等新型疫苗的研制以及对疾病预防、控制急需的疫苗和创新疫苗予以优先审评等方式鼓励疫苗的研发创新,两个方面整体上均利好头部企业的长期发展。公司作为国内老牌疫苗研发生产企业,研发实力雄厚,尤其在联苗方面优势明显,有望在行业洗牌中受益。

    重磅疫苗有望接连上市,打开成长空间:(1)13价肺炎球菌多糖结合疫苗:该疫苗可用于预防常见的13种血清型肺炎链球菌感染引起的菌血症性肺炎、脑膜炎等多种疾病,适用于6周龄-5岁儿童,弥补了23价肺炎球菌多糖疫苗在使用人群上的限制(2岁及以上易感人群),因此成为目前全球最畅销的疫苗产品。2018年辉瑞的13价肺炎球菌结合疫苗全球销售额高达58亿美元,市场空间广阔。目前国内已上市的13价肺炎球菌结合疫苗仅辉瑞一家。在研的企业中沃森生物进展最快,其产品已处于上市申报阶段,并于今年4月进入优先审评程序,预计今年将获批上市。康泰生物紧随期后,已于今年6月完成III期临床试验。根据目前的研发进度推算,预计公司的产品有望于2020-2021年获批,成为国内第三家13价肺炎球菌结合疫苗供应商。(2)其他重要在研产品:除了13价肺炎球菌结合疫苗以外,公司还有包括脊髓灰质炎灭活疫苗、冻干人用狂犬病疫苗(人二倍体细胞)等在内的多个重磅疫苗品种处于III期临床试验阶段,有望近年上市,助力公司业绩再上一个台阶。

    投资建议:我们预测公司2019年至2021年归母净利润分别为5.41、7.82和14.45亿元,同比增长24.2%、44.4%和84.8%,每股收益分别为0.84、1.21和2.24元,对应2019年PE分别为75.1倍、52.0倍和28.1倍。基于(1)13价肺炎球菌结合疫苗等重磅产品即将上市快速提升业绩

    (2)四联苗渗透率的不断提升(3)公司研发和销售能力均衡,给予增持-A建议。

    风险提示:产品研发和上市进度不达预期,四联苗销售低于预期,政策风险。