中顺洁柔:中报业绩符合预期,毛利率提升助盈利高增

事件:

    公司公告2019年半年报,上半年实现营业收入31.72亿元,同比增长22.67%;

    归母净利润2.75亿元,同比增长37.59%;扣非净利同比增长41.95%。

    评论:

    1、营收持续较好增长,现金流明显改善

    上半年公司持续完善已有渠道,同时开拓细化新销售模式,18年底新增加母婴和新零售渠道,预计随着多元化渠道的进一步拓宽,19年电商和商销的高增长态势有望延续。Q2单季,营业收入持续19.88%的较好增速水平。截至2018年底,公司总产能66万吨,预计19年将新增产能湖北10万吨、唐山5万吨,为业务发展提供保障。上半年因收到货款增加、支付材料款减少,带动经营现金流净额同比增341%;存货余额同比减少15.4%。

    2、Q2毛利率显著提升,带动净利率创历史新高

    上半年综合毛利率36.69%,同比略升0.2pct,Q2单季毛利率39.23%,同比提升4.85pct。毛利率提升主要因今年浆价下跌后带来公司用浆成本逐步回落,以及增值税政策调整增厚,预计下半年毛利率改善趋势有望延续。产品结构方面,上半年公司持续提升高端、高毛利产品及非卷纸类别的占比,2019年6月公司个护产品品牌“朵蕾蜜”推出上市,未来有望进一步助力产品结构优化。费用方面,由于Q1营销费用投入较少,Q2销售费用率有所增加,Q2单季销售费用率同比升3.58pct;股权激励费用计提增加管理费用,使管理费用率同比升0.79pct;财务费用率同比降0.72pct,带动Q2单季净利润同比增长49.66%,净利率创历史新高达9.28%。

    3、渠道强化叠加产品结构优化,维持“强烈推荐-A”评级

    作为国内生活用纸一线品牌,公司营销改善在前,好产品搭上渠道快车,持续开拓线上、线下渠道,开发新品引领行业创新,未来规模增长趋势明确。同时,随着产品结构持续优化、成本压力趋缓、以及运营效率提升,我们认为公司整体盈利能力仍然向好。员工持股实现利益一致化,股份回购彰显发展信心。预计2019~2021年净利分别为5.44亿元、6.55亿元、8.12亿元,同比分别增长34%、20%、24%,目前股价对应19年PE为31.5x,维持“强烈推荐-A”评级。

    风险提示:浆价大幅上涨,经济恶化导致生活用纸需求大幅下滑。