蓝光发展:销售千亿箭在弦上,区域渗透打开长期成长空间

销售千亿箭在弦上,区域渗透打开长期成长空间,首次覆盖给予“买入”评级。我们预计公司2019年至2021年营业收入为380亿元/489亿元/612亿元,归母净利润为33.4亿元/50.1亿元/68.5亿元,EPS为1.12元/1.68元/2.3元,当前股价对应PE为5.8倍/3.9倍/2.8倍。首次覆盖目标价8.4元,给予“买入”评级。充足货值驱动短期销售增长,六大区域渗透打开长期成长空间。短期,公司本年计划开工面积为1800万平方米,同比增长67%,有力推动货值释放,驱动短期销售增长;长期,公司已基本覆盖了主要的城市群和经济带,区域持续渗透打开长期成长天花板。公司目前土储(未开发面积)约1400万平方米,我们认为公司未来拿地会更趋积极,预计全年拿地金额达到400亿元,补充货值约1400亿元,有力支撑明年销售。

    交房驱动短期业绩释放,净利润率修复提振长期业绩。短期,19Q1预收账款为564亿元,对上年营业收入的覆盖率达到1.83倍,待结算资源充足,本年较高的竣工增速将有力推动业绩释放;长期,公司净利润率显著低于行业平均水平,随着产品结构改善、合作开发、代工代建深化,净利润修复有望提振长期业绩。

    嘉宝物业拟上市,带来资产重估契机。公司正在积极推进蓝光嘉宝港股上市事宜。嘉宝上市后,一方面可以引入更多投资者,为收并购提供弹药,另一方面蓝光嘉宝仍在上市公司表内,有望带来上市公司资产重估机会。按照一般的港股物业公司估值水平,保守估计嘉宝上市后市盈率维持在10倍左右,对应市值至少30亿元,而蓝光发展目前市值仅187亿元,物业上市对上市公司的估值提升程度值得期待。

    高分红低估值,杠杆水平合理,股权激励锁定业绩。按照公司股票期权行权条件,2019至2020年的归母扣非净利润分别33亿元和50亿元,行权价格为6.84元/股,高于市场价;公司五位核心高管已全额完成第一次行权,合计行权金额1.8亿元,显示出高管对公司未来发展的强烈信心。估值较低,本年动态估值仅5.8倍,低于板块平均水平。

    风险提示:项目竣工及结算进度不及预期;结算毛利率不及预期;公司销售不及预期;蓝光嘉宝港股上市不及预期。