今世缘2019年中报点评:业绩符合预期,势能稳步释放

事项:公司发布2019年中报,2019H1公司实现收入30.57亿元,同增29.4%,归母净利润10.72亿元,同增25.2%,单季度来看,2019Q2公司实现收入11.02亿元,同增26.6%,实现归母净利润4.31亿元,同增24.1%,业绩符合我们预期。19H1预收账款为3.07亿元,同增29.4%,环增5.3%,渠道打款积极性良好。19H1经营现金流量净额为2.98亿元,同减24.5%,主要系Q1预收款确认及支付税费较多所致。

    国缘系列延续高增,省内保持稳健增长。分产品看,19H1特A+类产品收入16.74亿元,同增44.3%,延续高增趋势,其中国缘四开对开仍为主力放量产品,V系列上市后铺货良好,增速最快,后续公司将V系列作为重要增长点进行打造;特A类产品19H1收入9.73亿元,同增19.8%。19H1公司特A及以上产品收入占比合计为86.9%,同比提升3.0pcts,产品结构持续优化,价格体系稳步上移。分区域来看,19H1省内收入保持稳健增长,收入28.57亿元,同增28.4%,其中淮安/徐州大区Q2收入同增28.9%/66.0%,环比Q1增速加快,南京大区保持高位增长,收入同增41.4%,符合我们此前草根调研反馈,南京市场四开势能持续释放,苏南/盐城大区Q2收入分别同增8.8%/3.9%,增速略有下滑,主要系产品结构调整短期影响。19H1省外收入1.87亿元,同增51.4%,省外经销商数量已达356家,较19Q1增加55家,省外“1+2+4”战略持续突破,部分重点市场初步形成“新兴名酒+区域大商”的示范效应。

    毛利率保持平稳,盈利水平依旧出色。19H1公司毛利率72.0%,同比基本持平,19Q2毛利率67.2%,同比下降0.6pct。公司于6月25日起对国缘价格体系有所上调,国缘部分主导产品出厂价统一上调,四开/对开国缘零售价和团购价分别上调30/20元,预计下半年毛利率仍有改善空间。19H1公司营业税金率13.6%,同比提升1.1pcts,主要系消费税率提升所致,19H1消费税率11.7%,同比提升1.2pcts。费用率方面,公司19H1销售费用率12.9%,同比提升0.4pct,Q2淡季费用投放不大,预计H2费用投入将有所加大。整体来看,19H1净利率为35.1%,同比略降1.2pcts,盈利水平总体依旧保持出色。

    品牌渠道双轮驱动,势能释放扩张正当时。今年初公司提出“奋斗新五年,实现翻两番”的经营目标,着力构建“品牌+渠道”双驱动营销体系,新五年开局之年目前进展良好,省内精耕省外突破初现成效,高质量发展态势已然形成。展望省内市场发展,我们认为,公司根据地市场持续夯实,大单品国缘系列受益于省内次高端价格带稳步扩容,品质口碑及渠道推力结合的势能仍在释放,短期竞品加大应对但不改省内市场步入成长期。省外市场方面,扩张动力增强,与大商合作进展顺利,以点带面,重点市场将进入渠道布局红利期,看好省外周边重点市场在运作深度及布局广度上继续强化,实现持续高增。

    投资建议:公司上半年业绩符合预期,新五年开局之年进展顺利,经营战略转向积极进取,全年业绩指引完成无虞,我们认为,国缘系列卡位次高端价格带,品牌势能持续释放,省内市场稳步下沉步入良好成长期,省外市场扩张积极进入渠道红利期。我们略调整2019-2021年EPS至1.17/1.47/1.77元(原预测值为1.20/1.51/1.80元),对应PE为23/18/15倍,维持12个月目标价37.8元,对于明年估值26倍左右,维持“强推”评级。

    风险提示:市场竞争加剧,需求不及预期,省外扩张不及预期。