齐翔腾达:高端项目开启新一轮增长

公司简介:公司是碳四产业链龙头企业,拥有20万吨顺酐、18万吨甲乙酮、35万吨MTBE、20万吨异辛烷、10万吨丙烯等产能。2016年被雪松集团要约收购后,开始进行战略转型,发展供应链+产业链向高端延伸转型成为新的战略目标。拟建三个高端项目:20万吨MMA、70万吨丙烷脱氢和30万吨环氧丙烷,预计2020-2021年陆续投产。另外,公司已与中国天辰达成合作协议,在淄博建设20万吨己二腈,有效发挥产业链协同优势。

    传统碳四产业链龙头,品种景气仍需等待

    1)甲乙酮:2019-2020年,供给端无新增产能,需求端增速大概率低于2018年水平,预计2019年盈利尚难有明显起色;2)顺酐:供给端2019-2020年新增产能较少;需求端,终端玻璃钢面临环保检查及响水事件带来的化工园区严查整顿,预计19-20年,顺酐行业利润承压。从竞争力来看,公司碳四产业链配备完善,成本优势明显,盈利安全边际仍然较好。

    聚焦供应链,为新增长引擎保驾护航

    公司通过间接控股GraniteCapitalSA,已经将业务延伸至全球。采购端,公司有望采购中东、美国轻质化的烷烃,进一步实现原料采购来源的多元化;储运方面,公司已在烟台市莱州港设立子公司,正积极打造沿海原料仓储基地;销售端,公司依托GraniteCapitalSA,有望将公司产品出口至全球其他地区。

    新项目推动高质量成长

    1)MMA:异丁烷下游原规划MTBE项目将受到乙醇汽油冲击,公司通过收购和扩能,将异丁烷下游转向MMA。且碳四法MMA技术壁垒高,公司收购的菏泽华立是第一批突破该技术企业之一,享受良好利润;

    2)环氧丙烷:国内主流的氯醇法PO尽管成本相对较低,但生产环节会产生大量的废水和废渣,未来几乎不可能扩能。HPPO丙烯单耗最低、转化率高,且环保优势明显。

    3)参股己二腈项目:公司氧化脱氢丁二烯不具备成本优势,一直以来是公司相对完备的C4产业链上一块短板。公司公告,与中国天辰达成合作己二腈项目,可消化丁二烯产品,发挥产业链协同优势,并有望在己二腈国产化重大突破中分一杯羹。

    盈利预测、估值、投资评级

    尽管现有C4产业链主要产品盈利一般,考虑到公司2019年的收购并表,及20/21年有新项目投产较多,给予19/20/21年净利润预测7.0/10.0/16.8亿,EPS分别为0.39/0.56/0.95元,当前股价对应PE为19.4/13.6/8.1倍。首次覆盖目标价8.6元,并给予“增持”评级。

    风险提示:丁酮、顺酐、丁二烯盈利进一步下滑风险;国内技术突破较快导致盈利下滑风险,PMMA盈利回升无法对冲的风险;公司的HPPO法技术路线风险;行业方面氯醇法环保要求放松的风险;参股公司技术突破难度较大风险;下游地产、汽车等行业需求进一步下滑的风险等