中国核电:核电重启拓展公司装机成长空间

公司系 A 股核电龙头,近年业绩稳步提升

    中国核电是中国核工业集团的核电运营平台,目前公司投入商业运行的核电机组共 21台,总控股装机容量达 1909.2万千瓦,约占全国核电总装机容量的 42.75%,系世界第四大核电公司。2018年受公司装机容量大幅增加影响,公司总发电量和上网电量均明显增长。2018年由于新建核电机组投入商运,公司各项费用支出有所增加。受此影响,叠加增值税返还金额有所下滑,公司业绩增速低于毛利润增速。公司在核电运营领域深耕多年,运行和在建机组堆型丰富,具有优良的核电运营能力和工程建设管理能力。

    三代核电项目陆续商运,核电重启前途不可限量

    2018年三门核电 1、2号机组、田湾核电 3、4号机组陆续投运,实现机组投产“四连发”,带动公司发电量及营收明显提升。公司目前在建 4台核电机组,有望于 2020年投产。之前受限于我国用电需求增长放缓叠加三代核电进展不及预期, 2016年至 2018年我国核电产业陷入三年零核准的窘境。随着 2018年三门、台山、海阳等三代核电机组顺利投产且运营情况良好,三代核电技术的安全性和可靠性已得到有效验证。考虑到后续火电新建节奏明显放缓,在我国用电需求稳定增长的大背景下核电作为基荷能源的地位势必更加突出。根据公司 7月 26日发布的公告,漳州核电项目已获得国家能源局核准。未来核电重启后,公司将迎来装机进一步增长的发展机遇。

    公司与中广核毛利率的偏差源于折旧政策

    从中国核电和中广核电力的数据对比来看,整体上中广核电力度电毛利润略优于中国核电, 2018年得益于用电需求高增长及新增机组投产,两公司度电成本均有小幅下降,推动度电毛利企稳回升。从成本侧分析,中国核电度电折旧成本比中广核电力要高 3分钱左右,这也是两公司度电毛利最主要的差距所在。以 2018年数据为例,中广核电力的综合折旧率(折旧金额/固定资产平均原值)为 3.01%,中国核电的综合折旧率则高达 4.11%,折旧政策的不同导致两公司度电成本及度电毛利有一定差异。

    考虑公司在建工程稳健推进,未来核电重启有望拓展公司装机增长空间,我们预计 2019-2021年公司归母净利润分别为 56.81亿元、64.09亿元、69.67亿元,分别对应 EPS 为 0.36元、0.41元、0.45元,维持“买入”评级。