恩捷股份:核心壁垒高铸,龙头价值凸显

1、动力汽车产业链强势驱动,干法隔膜日渐式微,湿法隔膜市场空间广阔。锂电池隔膜湿法工艺形成了海绵状的微观结构,匹配高能量密度电池,装配高续航里程的新能源汽车。这两项趋势短期内迎合补贴政策,中长期是实现燃油车替代的必然要求。预计19-21年湿法隔膜销量分别为18.5、25.3、34.2亿平,三年CAGR37.8%。

    2、湿法隔膜行业绝对龙头,产能布局步步为营。恩捷为湿法隔膜行业绝对龙头,国内湿法占比36%,国际占比12%。产能规划高(2020年达到40亿平)、释放速度快(恩捷:1年;行业:3-5年)的优势让恩捷在短期内占尽优势,强者更强。

    3、规模优势明显,龙头独享高价高毛利。隔膜行业属于重资产行业,前期设备的高投入要求行业具有高利润率,这是恩捷高毛利的基础。补贴退坡,隔膜价格跳水,全行业已大面积亏损,随着供求关系进一步改善,降价空间有限。公司低成本来自于高良品率、高生产效率、高产能利用率,这是公司的多年的生产经验所积累的技术优势。

    4、走向海外,国产替代后的必然之路。海外市场爆发在即:存量角度看,隔膜行业海外占比很低,国内企业有望借助成本优势扩大市占率;增量角度看,国际龙头车厂提前电动化布局,市场加速启动。公司立足国内,CATL(70%)A角供应商,BYD、国轩、孚能均有可观的放量。放眼海外,匈牙利建厂对接三星、CATL;与LG签订10亿平大单;国内松下-特斯拉体系于今年10月开始放量。

    盈利预测及评级:预计公司今年销量达9.13亿平,同比增长95.1%。其中,海外订单达到约1.9亿平,占比达20.8%。2020年归母净利润为11.4亿,对应PE为23.6X。强烈看好,维持“买入”评级。

    风险提示:新能车销量不及预期。