上海钢联:上海钢联应该如何估值?

被忽略的顶级类云业务。 上海钢联以资讯业务起家,由于其钢银电商出于风控原因记入资产负债表等因素公司业务拆分市场缺乏理解,更重要的是其资讯业务价值常被市场误解、忽视。我们通过对上海钢联超过三年的跟踪以及大量的研究、调研认为,上海钢联拥有极强的壁垒,是优质的类云业务,其商业属性与发展阶段与众多世界级 SaaS 公司相比不遑多让。本文将从估值角度出发,结合业务拆分资讯业务内容、护城河、发展路径、空间出发,类比 SaaS 类公司探讨上海钢联的价值。

    钢联业务拆分实际很简单:资讯与电商。 实际上钢银电商毛利才是其业务真正收入, 寄售业务毛利为交易手续费,供应链服务毛利为供应链服务产生利息。电商业务 2017年出现盈利拐点后,净利润快速爆发。资讯服务采用预收账款模式,现金流收入领先于收入, 2018母公司预收账款、现金流收入分别为 1.90亿元、 3.56亿元,同比增长 23.38%、 22.03%。钢铁及收入体现在母公司,已经实现较大体量盈利。能源化工类资讯收入体现在山东隆众,其它资讯体现在母公司及其它子公司,目前仍处于投入期。

    护城河: 极好的商业模式,全球性的百年老店。 资讯业务本质是产业与金融信息的采集、整合与分享,其核心在于影响力为纽带的规模优势,通过不断丰富资讯内容及拓展客户、深化对客户的影响来扩大收入。全球来看,细分行业领军均有极长的存续期,经历科技代际变换依旧业务逐步扩张,体现行业极强的护城河。大宗领军企业 Platts 与 Metal Bulletin 均为百年老店,Bloomberg 也超过 35年历史,资讯全球巨头 S&P 更是有超过 150年历史。

    发展历史:移步电商意欲资讯,商业边界正三维跨步。 公司正在议价权、资讯内容、客户范围维度上全面提升。从财务报表上看,资讯业务收入从 2017年开始逐步加速。母公司现金流收入(母公司现金流为不包括隆众、中联钢等)从 2016年已经开始加速。 2018年公司资讯业务增值服务付费用户数12.62万,相比 2018年的 6.73万增长了 87.52%,平均付费金额 2253元,续费率 90.28%。资讯利润空间 32-40亿元,钢银电商对母公司净利润影响约 4-10亿元。

    2020年目标市值 215亿,维持“买入”评级。 预计公司资讯业务 2020年实际现金流收入为为 7.52亿,给与实际资讯收入 17倍 PS,对应 2020年资讯业务目标市值为 128亿元。预计钢银电商 2020年实现利润 4.12亿元,公司未来 3年复合增速达到 59.77%,给予公司 PEG0.8,上海钢联对钢银电商的持股比例为 44.26%,对应上海钢联的目标市值为 87亿元,上海钢联2020年的目标市值为 215亿, 长期市值目标 1155亿, 维持“买入”评级。

    风险提示: 钢铁市场交易量不及预期;供应链金融融资规模不及预期;数据资讯业务推进不及预期;关键假设可能存在误差的风险。