交控科技:城轨信号系统龙头,市占率提升夯实行业地位

技术领跑的城轨信号系统龙头,步入业绩收获期。公司是国内第一家工程应用自主CBTC系统的厂商,其主要产品包括基础CBTC系统、CBTC互联互通列车运行控制系统(I-CBTC系统)、全自动运行系统(FAO系统),其中在FAO产品方面,公司是国内目前唯一一家具有全自主FAO技术工程应用经验的厂商。2018年公司营收同比增长32.2%,净利润同比增长48%。随着行业技术水平的发展和实际运营的需要,互联互通逐渐成为主流需求,近三年I-CBTC系统营收也因此不断提高,2018年为7.83亿元,占总营收比重达到71%。

    我国地铁信号系统市场历史格局稳定,公司牢牢把握北京等优势区域,开拓增量市场。据我们统计,以截至2018年底所有地铁线路保有量计,我国12家信号系统厂商中第一梯队是卡斯柯,市占率30%。第二梯队包括交控科技、自仪泰雷兹、众合科技、南京十四所和通号国铁,每家市占率在10%左右。特别地,信号系统市场存在比较明显的区域性,每家信号系统厂商有自己的传统优势城市,交控科技在北京、乌鲁木齐、厦门、呼和浩特、贵阳等城市区域优势比较明显,也在积极开拓增量市场。

    城轨建设方兴未艾,市场空间扩容,公司在增量市场份额快速提升。公司下游市场主要包括新建线路、既有线路改造和重载铁路升级改造。截至2018年底,全国53个城市在建地铁5315.6公里。按照公司2018年中标的8条线路单公里造价均值900万元/公里计算,预计新建线路市场容量约为478亿元。交控科技2017-18年分别中标7条、8条正线,市场份额提升到24%、31%,排名分列第二和第一。假设公司未来仍能保持25%的中标率,按我国地铁修建周期平均值5年计算,则公司未来五年新增订单约95.69亿元。

    合理市值为20.24亿元,合理定价为16.86元/股。公司在A股有强对标的公司,PE相对估值法是比较适合公司的估值方法。参照A股同类公司众合科技(25倍)、思维列控(23倍)以及中国中车(17倍)的估值水平,考虑到地铁业务正处于景气周期,我们认为对应公司2019年业绩23倍PE是比较合理的估值水平。另外根据我们的盈利预测,公司2020年相较于2019年业绩增速为23.8%,2021年业绩增速也超过25%,我们认为23的估值水平亦能符合公司的成长性要求。公司合理市值为20.24亿元。按本次公开发行后总股本1.2亿股计算,则每股合理定价为16.86元/股。

    风险提示:地铁投资减少、市场竞争风险、公司产品导致重大安全事故、中标金额不及预期、假设存在误差的风险。