柳药股份:业绩稳定增长,盈利能力持续提升

类别:公司研究 机构:太平洋证券股份有限公司 研究员:杜佐远,蔡明子 日期:2019-07-19

事件:

    7月19日,公司发布2019中报业绩快报:上半年实现收入71.97亿,同比增长30.47%;归母净利润3.56亿,同比增长39.36%;扣非净利润3.50亿,同比增长37.22%;EPS1.38元/股。整体业绩符合市场预期。

    点评:

    1.业绩稳定增长,盈利能力持续提升

    分季度看,公司Q1/Q2收入分别为33.86、38.11亿,同比增长24.89%、35.86%,Q2同比提速;归母净利润分别为1.60、1.96亿,同比增长41.68%、38%;扣非净利润分别为1.55、1.95亿,同比增长36.56%、37.3%。季度间较平稳,收入、利润增速普遍高于去年同期水平。

    分析原因:1)政策推动下行业集中度提升,公司通过供应链增值服务和分销网络的拓展,保持医院销售业务的稳健增长(18年收入增速20%);2)零售版块,公司零售药店规模持续扩大,DTP药店业务大幅增长,共同推动零售业务的快速增长(18年收入同比增长51%),友和古城并表增厚业绩;3)工业板块,公司中药饮片生产规模持续扩大,逐步形成新的利润增长点,万通制药并表增厚业绩;4)产品类别方面,公司医疗器械和中药饮片的销售规模增长较快,品种结构不断优化。

    净利率水平看,季度净利率分别为5.08%,5.14%,较18年Q1和Q2的4.35%、5.4%分别提升0.73/0.26个百分点,盈利能力呈提升趋势。事实上,公司从2017Q1开始,净利率就处于逐季同比提升的趋势,主要原因是市场份额的进一步扩大,议价能力随之提升和其他高毛利板块贡献加大。

    现金流持续改善:公司18年现金流净额2230万,17年全年-3.3亿;19Q1经营现金流-3.0亿,去年同期-8.3亿,现金流改善原因主要是加强了应收款催收。

    2.高毛利业务提速带来业绩加速,原有配送板块受益两票制及新标执行将保持稳健增长:

    公司在广西市占率20%,业务涵盖医院纯销、第三终端、商业调拨、器械、IVD集采、零售药店、工业(中药饮片、普药)等,产业链齐全。公司在广西深耕细作,通过医院供应链管理项目换取区内15-20家三甲医院和30-50家二甲医院的药械优先或独家配送权,下游医院资源的广泛、扎实、稳定是公司的核心竞争力。这一核心竞争力不仅保证公司在两票制推行和新标切换时能够较其他对手更快抢占市场份额,更重要的是,还能助力公司的零售、IVD、工业等板块迅速释放业绩。批零一体、工商联动的协同效应使得公司业绩保持25%-30%以上增长,业务结构的优化更能带来净利率的提升、现金流压力的减缓,是商业板块优质、潜力大的标的。

    3.股权激励增强员工积极性

    2019年公司实施限制性股票激励计划,计划授予200名员工(包括两位副总经理、中层及核心骨干198人)308.34万股,占总股本1.19%。6月6日首次授予278.3万股,价格14.44元/股,预留30万股。考核目标为:2018年为基数,19-21年营收增长率分别不低于18%、35%、50%。股权激励有利于进一步完善公司与员工的利益共享机制,提高公司的凝聚力、竞争力,有利于公司的可持续发展。

    盈利预测:公司终端资源丰富,流通市占率提升和高毛利业务占比提升带来整体业绩提速,预计19-21年归母净利润分别为6.85、8.62、10.77亿元,对应PE分别为11X、9X和7X,具备业绩和估值吸引力,维持“买入”评级。

    风险提示:医院供应链延伸服务项目推进低于预期;两票制执行进度不及预期。

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