华兴源创:面板检测设备领军企业,战略布局半导体检测领域

深耕面板检测领域十余年,未来重点布局集成电路测试设备。 公司的主要产品为 LCD 检测设备及 OLED 检测设备,凭借领先的技术水平及服务能力,积累了丰富的客户资源,包括苹果公司、三星、 LG、夏普、 JDI、京东方等。 我们认为公司未来的重点,一方面持续开发以京东方为代表的国内面板企业客户,提供 OLED 检测设备及高世代 LCD 面板线需要的检测设备;另外一方面,自 2017年初成立半导体事业部以来,销售额逐年快速增长,并且部分产品已取得大规模订单,多项产品进入客户验证及试生产环节,将成为新的利润增长点。

    国内面板检测设备主要集中在 Module 制程,随着近几年面板企业资本开支增加,将带动国产供应商崛起。 全球半导体产业也向大陆转移,设备国产化迎来机遇,预计 2019-2020年大陆半导体设备销售额分别为 125亿美元( yoy-4%)、 170亿美元( yoy+36%), 假设测试设备占比 8%,则 2019-2020年规模将达到

    10、 13.6亿美元。

    预计公司未来三年收入 13.25、 17.03、 22.39亿元,归母净利润分别为 2.98、 4.02、 5.67亿元。 估值参考可比公司包括精测电子、联得装备、劲拓股份、北方华创、至纯科技。

    PS 估值讨论: A 股最具可比性的精测电子 2019-2021年 PS 分别为 6/5/4倍,若考虑其他相关面板设备企业 2019-2021年平均 PS 为 5/4/3倍,考虑半导体设备企业平均 PS 为6/4/3,综合考虑平均 PS 分别为 5/4/3倍。并且从业务角度看,精测电子与公司可比性最高,给予公司 2019年 PS 估值区间为 5-7倍,预计 2019年收入为 13.25亿元,对应市值区间 66-93亿元。

    PE 估值讨论: A 股最具可比性的精测电子 2019-2021年 PE 分别为 32/23/17倍,若考虑其他相关面板设备企业 2019-2021年平均 PE 为 30/22/17倍,考虑其他半导体设备企业平均 PE 为 62/40/29倍,综合考虑平均 PE 分别为 43/29/22倍。由于公司目前半导体设备占比较低,给予公司 2019年 PE 估值区间为 30-40倍,预计 2019年净利润为 2.98亿元,对应市值区间 89-119亿元。

    考虑到公司作为科创板第一家上市公司,具有一定稀缺性,并且研发实力雄厚,考虑到国内面板企业检测设备的国产替代空间,以及公司的技术储备; 结合 PS 及 PE 估值,对应2019年公司收入及利润,预计合理市值范围预计为 90-119亿元, 对应发行后总股本的合理股价区间为 22.4-29.7元。

    新股溢价效应: 根据历史数据统计,上市前 30日的新股具有明显溢价特征,按照 2018年全部新股统计数据:溢价率在 47%-69%,因此公司上市初期有可能的价格波动区间为32.9-50.2元。

    风险提示: 公司客户集中风险,大客户依赖大,导致收入随单一客户波动风险大;市场竞争加剧;部分原材料进口,易受到汇率波动影响;新产品开拓风险。

    特别提示: 本报告所预测合理股价区间不是上市初期价格表现,而是现有市场环境基本保持不变情况下的合理价格区间。