纺织服装行业“温故知新“系列之百丽复盘:渠道为王铸就龙头,改革初见成效

类别:行业研究 机构:华泰证券股份有限公司 研究员:张前 日期:2019-07-18

核心观点

    百丽凭借“多品牌+快速渠道扩张+强供应链掌控”的战略,长期位于国内女鞋市占率第一。但在2013年之后行业进入调整期,公司渠道效率和品牌力的问题逐渐凸显,业绩逐步下滑。我们认为,随着越来越多消费品公司走入成熟期,要把握新时期消费品投资的关键,需要寻找可以在不同生命周期持续创造超额收益的优质公司。

    “品牌+渠道+供应链”优势,铸就“鞋王”地位

    百丽长期位于国内女鞋市占率第一,我们认为百丽的成功主要依靠其“多品牌矩阵+渠道跑马圈地+供应链强掌控”的战略。品牌方面,截至2018年底,百丽拥有13个鞋类自有品牌、5个鞋类代理品牌、19个运动、服饰代理品牌。渠道方面,百丽起初与分销商签订独家代理协议,随后与之成立合资公司,并逐步收购分销商的零售业务,最终实现对终端渠道的把控。供应链方面,公司采用了垂直一体化的组织模式,增强了对存货的管理能力。

    传统渠道受到冲击叠加自身品牌力不足,百丽经历了较长时间的调整期

    女鞋行业2012-2013年左右迎来了拐点,之后市场规模逐步放缓。同时,随着电商的发展,传统渠道受到冲击。公司以往粗放式的渠道扩张难以持续,尽管公司尝试进军线上,设立自己的垂直电商平台,但最终以失败告终。此外,公司品牌调性不足和产品设计缺乏创新的问题也开始凸显,同店收入下滑叠加渠道扩张放缓,公司业绩逐步下滑,市值也持续缩水。

    私有化之后百丽积极进行调整,旗下运动、服饰业务谋求分拆上市

    2017年4月,高瓴资本、鼎晖投资等机构对百丽进行了收购并私有化退市,高瓴成为百丽的控股股东。退市后,百丽进行了一系列的经营调整,尤其是在渠道效率的提升上做了很多改革。线下渠道方面,进行了一系列数字化升级;线上渠道方面,开始在天猫、唯品会、京东等平台电商设立旗舰店,线上销售增长迅速。2019年,百丽旗下运动业务滔博国际向港交所提交招股书,拟在香港主板上市。

    从百丽看新时期消费品投资的逻辑 百丽可以看作消费品公司完整生命周期的样板,以往投资者惯于用成长股的视角研究消费品公司,随着越来越多的消费品公司走入成熟期,传统的投资框架要进行调整。把握新时期消费品投资的关键,需要回归企业价值的根本,即“企业价值来源于超额收益”。寻找长期牛股,就是寻找可以在不同生命周期持续创造超额收益的公司。我们认为,消费品公司超额收益来源于品牌、产品带来的溢价、高效的供应链、优秀的渠道效率,这三方面保持竞争力的消费品公司才能获得持久的超额收益,从而为股东创造价值。标的方面,重点推荐森马服饰、歌力思,建议关注海澜之家、地素时尚。

    风险提示:消费需求下滑,市场竞争加剧。

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