贵州茅台2019年中报点评:业绩符合预期,收入增速正常回落

业绩符合预期,预收账款环比提升:2019H1营业总收入同比增长16.8%,其中茅台酒实现收入347.95亿,同比增长18.4%,报表对应茅台酒上半年发货量约1.6万吨,同比增长约13%,非标茅台占比提升推动产品均价提高;系列酒实现收入46.55亿元,同比增长16.6%。虽然2019Q2收入同比增速10.89%、相较于2019Q1有一定放缓,但考虑到2019Q2预收账款环比增加8.7亿,而去年同期环比下降超32亿,二季度的增长质量更有保证,2019Q2预收款环比增加的原因预计与6月底接受经销商跨季度打款有关。2019Q2销售商品、提供劳务收到的现金为205.7亿,同比增长近35%。

    毛利率提升+销售费用率下降推动盈利能力继续改善:2019Q2净利率为46.7%,同比提高近3pcts,主要得益于1)产品结构优化带来毛利率提升,2019Q2毛利率为91.95%,同比提高近0.9pcts;2)市场投入费用减少带来销售费用率下降,2019Q2销售费用率为6.2%,同比下降超过1.2pcts。

    全年计划稳步推进,静待直销方案落地:按照年初制定的经营目标,2019年计划营业总收入同比增长14%,上半年增长水平超过全年计划,全年目标稳步推进。2019年上半年公司直销渠道仍在有序搭建,直销渠道实现营收16.02亿元,同比下降37.86%,静待直销方案落地之后的逐步放量。

    盈利预测与估值:

    公司上半年业绩符合预期,维持原有盈利预测,预计2019-21年EPS分别为33.18/39.44/46.59元,同比增长19.73%/18.87%/18.13%。当前股价对应2019-21年的PE分别为29x/24x/21x,维持“买入”评级。

    风险提示:

    经济波动影响需求;直营渠道扩建速度不达预期;食品安全事件等。