保险行业月报:新单稳健,利润绽放

类别:行业研究 机构:方正证券股份有限公司 研究员:左欣然 日期:2019-07-17

寿险:H1新单增幅同比改善,但Q2新单增速环比放缓,致使上半年NBV承压,预计全年仍将正增长。

    ①19H1新单与NBV增幅均呈现同比改善。从总新单来看,平安967亿元(YoY-7%)、太保323亿元(YoY-5%),预计国寿同比+15%、新华同比-5%~0%,新单增速优于去年,预计NBV增速优于上年同期水平:国寿15%~20%>平安3%~5%>新华-5%~0%>太保-9%~-5%,其中国寿、平安系业务结构改善拉动NBVM提升、实现NBV正增长;新华NBV增速或转负系Q2新单基数压力大、导致Q2出现NBV负增长;太保系Q2新单边际转好修复NBV增速。

    1)国寿先量后质,预计新单结构显著优化、NBV高增:Q1开门红以定价利率4.025%的储蓄型产品冲量、具备规模基础后,国寿开始转向保障险销售,Q1新单保费同比+9%的同时实现NBV+28%。国寿上半年总保费3782亿元,同比+5%(Q1为+12%),其中3-5月单月总保费负增长,主要由于:a)18年3-4月为冲规模而销售大量“臻品”系列短期储蓄险、新单基数较高,导致19年3-4月新单负增长;b)去年销售产品在19年4-5月退保、加之另有部分业务交费期满,续期保费下降。新单保费5月起、总保费6月起恢复正增长,预计上半年新单产品结构将显著优化,保证NBV高速增长。

    2)平安Q2总新单持平、个险新单微幅正增长,助力H1新单降幅收窄:平安寿上半年总保费3158亿元,同比+9%(Q1为+8%);其中,总新单967亿元(YoY-7%)、个险新单847亿元(YoY-9%)。与Q1不同,Q2总新单持平主要系个险新单增幅由负转正,尽管团险新单增幅由正转负,但团险总量较小,Q2总新单同比持平,助力H1总新单降幅缩窄至-7%(Q1为-10%)。而团险NBVM远低于个险产品,渠道结构的优化抬升NBVM,保证NBV正增长。

    3)太保Q2新单向好,其中总新单正增长、个险新单降幅收窄:太保上半年总保费1384亿元,同比+6%(Q1为+3%);其中,总新单(个险新单+团险)323亿元(YoY-5%)、个险新单263亿元(YoY-10%)。分季度来看,Q1总新单同比-9%、其中个险新单-13%;Q2起切换销售保障险,去年同期基数压力较小,总新单保费实现2%增长、个险新单降幅缩窄至-3%。

    4)新华Q2新单同比下滑,拉低上半年新单增幅。新华上半年总保费740亿元,同比+9%(Q1为+10%),主要系续期保费拉动。分季度来看,Q1总新单93亿元(YoY+24%),但公司18年4月起升级健康无忧C款为C1、投放费用,18Q2为保障险销售高峰,基数压力下5-6月新单负增长。年金险销售平稳、保障险销售下滑,结构上看,低价值率产品在新单中占比或回升,因此导致总体NBVM下降,预计Q2新单、NBV均同比下降,上半年新单小幅负增长。

    ②Q3管理层变更落地,H1新单基本持平,H2增长压力缓释。上市险企Q2注重人力优增,现已进行多元化产品储备,为新单的提质增量奠定渠道和产品基础。从半年度新单来看,18H1平安-9%、太保-15%、新华-26%、国寿-24%;18H2平安+13%、太保+30%、新华-4%、国寿-22%,在全年占比分别40%、36%、46%、27%,多数险企H2基数较大。但19H1新单基本持平,经测算,19H2新单只需平安+7%、太保+12%、新华+2%、国寿-41%,即可实现全年新单同比持平,新单增速压力缓释。多元化产品助力下,新单增速有望修复,助力全年NBV实现正增长。产险:车险稳增、非车继续高增,减税+降费直接推动利润改善。

    ①车险保费保持平稳增长:19H1平安财、太保财、太平财保费收入分别1305亿元(YoY+10%)、686亿元(YoY+12%)、137亿元(YoY+10%)。其中,平安、太保上半年车险保费分别923亿元(YoY+9%)、461亿元(YoY+5%),预计增速优于行业、市场份额提升、持续实现承保盈利。自“报行合一”实施后,手续费在保费收入中的占比持续下降,实际手续费支出压降明显。但由于实施前费用支出较大,导致未到期责任准备金计提减少、转回减少;而是实施后费用支出下降,未到期责任准备金计提增加,导致未到期责任准备金提转差增加、已赚保费减少。当上半年已赚保费降幅大于手续费和赔付支出降幅时,将在会计上体现为综合成本率上升。但实际费用和赔付支出的压降,将随着下半年已赚保费形成率提升而真实体现为综合成本率下降。

    ②非车险保持高增30%+,猪瘟或对农险承保盈利造成一定压力。19H1平安、太保非车险保费分别381亿元(YoY+12%)、225亿元(YoY+33%),保持高增。其中,平安意健险保费62亿元(YoY+39%),我们预计非车险保费增速降档或因保证险业务规模收缩所致。从行业来看,一方面,政府对大病医保投入的增加将直接拉动19H1产险公司意健险显著高增(40%左右);另一方面,农险、责任险、信用保证险等业务在风险可控的前提下保持20%+的较快增长,预计非车险保持30%+的高速增长。但今年非洲猪瘟严重,农险赔付支出增加、承保利润或承压。

    减税+投资+准备金共振,19H1利润大概率超预期

    ①手续费率税前扣除比例调整至18%后,除2019年本身的税负减轻外,2018年多缴所得税可抵扣2019所得税。经测算,国寿、新华、平安、太保2018年分别多缴所得税52、18、109、44亿元。我们预计这部分多缴税款将全部用于19H1所得税的扣减,则减税政策单项对19H1利润的拉动作用为:太保52%、国寿32%、新华31%、平安19%。

    ②上半年股市反弹(上证50涨幅28%、沪深300涨幅27%)、债市平稳(中债企业债、国债总净价分别+0.5%、-0.7%);长端利率未有大幅下滑(截至6月末,十年期国债到期收益率3.225%,基本与上年末持平),险企抓住1月协议存款和4月利率高点配置固收类产品。预计19H1投资收益率同比显著改善。

    ③750天移动平均曲线上移,预计准备金继续释放、增厚利润。截至6月末,750日移动平均国债收益率为3.408%,同比+99bps、较上年末+53bps。经测算,即使十年期国债到期收益率即日起底降在3%,750天移动平均年底仍逾3.41%,预计2019全年准备金均将持续释放、增厚利润。

    投资建议:19H2寿险新单压力缓释,营销增员+多元产品储备,有望实现增量提质,预计险企全年均将实现NBV正增长。产险综合成本率或在Q3出现拐点,商车费改带来CR3市场份额进一步提升,龙头将率先突围。同时投资端大概率边际改善,预计上市险企2019年总投资收益率将保持在5.1%以上。利差益锁定、为EV带来正偏差。悲观假设下,人身险行业估值应在1.1-1.5倍,当前行业估值仅0.86-1.35倍,估值仍折价。优先推荐各项业务均衡发展的中国平安,19年轻装上阵、价值转型的中国人寿,下半年基本面改善可期的中国太保,及价值为先、规模跟进的新华保险。

    风险提示:保费收入不及预期,长端利率大幅下滑;商车费改进程加快。

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