中美对比系列报告之五:再次审视中美“漂亮50”

美股漂亮 50崛起于宏观经济见底回升, 人口红利带来的消费倾向和消费数据的上行, 和相对偏宽松的流动性环境, 叠加漂亮 50公司所属行业集中度上升,企业业绩大幅上行增长, 以及流动性环境带来的估值上行条件, 属于典型的戴维斯双击, 并且由于机构投资者占比迅速增加和投资理念更加偏好价值投资, 投资者对漂亮 50的集中追捧使得估值泡沫化。 漂亮 50衰落于宏观经济见顶、 通胀上行的滞胀环境, 进而企业盈利也大幅下行, 高估值的泡沫被戳破, 泡沫破裂的原因总结成一句话就是: 漂亮 50的高估值基础不再。

    对于当前 A 股漂亮 50来说, 跟美股漂亮 50相对可比的因素在于:

    行业因素: 漂亮 50标的集中于消费、 医药等穿越周期的行业, 并且所处的行业集中度依然处于上升的趋势, 参考美股行业集中度持续数十年上行的背景,中国未来行业集中度将继续上行;

    业绩因素: A 股漂亮 50同样具备稳定高增长的基础, 并且和美股漂亮 50对比来看, 盈利增长的含金量更高;

    投资者结构因素: 国内机构投资者占比持续提升, 机构资金长期入市趋势不变, 外资(实际上也是机构投资者) 的占比也持续提升;

    投资者偏好因素: 在市场稳定扩容、 小市值标的持续走弱的背景下, 投资者更加偏好大市值稳增长标的, 并且相当一部分投资者认为投资者未来市值偏好将长期存在, 因此市场结构分化将长期存在。 但需要说明的是, 由于 A 股机构投资者占比还较低, 投资者结构的长期变化趋势并不代表中期市场偏好的一致化。

    以上因素未来的变化将直接决定漂亮 50的偏好程度和估值走势, 参考美股和A 股的现实情况,其中行业集中度持续上行以及机构投资者占比长期提升在长期内将维持目前的趋势, 而业绩因素和投资者偏好因素可能成为未来漂亮 50能否继续强势的两大因素, 我们在 7月 4日发布的《 “ 抱团” 启示录: 那些年我们一起抱过的团——A 股投资启示录

    (十)》 中提出, 机构投资者往往总是会识别发现业绩增速最高的板块并逐渐调整到集中持股, 而对于业绩的预测, 我们需要关注每个板块的业绩推动的原因和逻辑, 如: 货币超发和信贷放量是金融板块业绩改善并大幅回升的动力; 通胀升温是消费板块业绩大幅改善的动力; 新技术和并购趋势是信息科技板块业绩大幅改善的动力。

    最后, 根据沃顿商学院 Jeremy Siegel 教授的研究: 持续增长的业绩并不一定能消化所有的高估值, 在 1970年后 30年内的 90%时间里买入并持有美股漂亮 50组合均具备超额收益, 但是, 若在 10%最高估值的时间内购买漂亮 50组合, 那么, 即便持有组合至 1998年, 都将不会跑赢标普 500指数。

    风险提示: 经济下行超预期, 企业盈利下行超预期。