江山欧派:木门行业领军企业,工程放量驱动规模增长

国内木门行业领军企业。公司成立于2006年,是一家集研发、生产、销售、服务为一体的专业木门制造企业,主要产品夹板模压门、实木复合门合计收入占比94%。销售渠道以工程为主零售为辅,2018年工程渠道收入占比为76%,与国内多家知名房地产企业建立了战略合作伙伴关系,并拥有600多家“家立方”专卖店营销网络覆盖全国31个省、直辖市和自治区。

    木门行业空间广阔,集中度偏低,工程木门市场兴起。作为全球最大的木门制造和消费中心,2017年我国木门行业规模已超过1370亿元,2004~2017年年均复合增速达17.41%。而当前行业集中度仍明显偏低,CR2仅约3%,CR5不到5%,为以公司为代表的优质木门企业规模进一步做大提供了广阔发展空间。同时,随着近年国内精装房比率的持续提升,工程木门市场亦快速兴起。

    大宗业务放量驱动规模高增,零售渠道多形式门店探索。多年来,凭借优秀的产品品质以及工程配套服务能力,公司大宗业务规模近年持续快速放量,2013~2018年年均复合增速达62%。同时,成立独立的家装销售事业部,开始逐步探索家装公司合作渠道。零售渠道稳步扩张,2019年将以单品店结合多品店的形式加速渠道下沉开店布局,预计全年新开门店410家左右,进一步提升品牌效应、推动零售业务更好发展。

    精装房趋势下有望持续受益,首次覆盖给予“审慎推荐-A”评级。我们认为,随着国内精装趋势的进一步深化,公司凭借其工程客户优势,大宗业务有望持续放量,同时推进零售网络建设,探索家装公司合作等补充渠道。预计公司2019~2021年归母净利分别为2.02亿元、2.53亿元、2.94亿元,同比分别增长32%、25%、16%。目前股价对应19年PE为14x,参考行业可比公司平均15倍的估值水平,首次覆盖给予“审慎推荐-A”评级。

    风险提示:房地产行业波动、市场竞争加剧风险。