申通快递:展现变革决心,完成估值修复

维持目标价20.79元,下调评级至“减持”。我们2018年9月首次覆盖申通快递,判断边际经营改善将带来估值修复。过去一年管理变革推动市场份额显著提升,资本市场预期的改善和阿里间接入股共同推动估值修复。观察行业及公司定价策略后,我们调整2019-21年EPS预测为1.26/1.47/1.68元(原预测2019-20年1.42/1.58元),维持目标价20.79元(除权)不变。

    管理层展现变革的决心,完成中转直营化,加快投资并提升份额。2018年完成15个核心城市转运中心收购,中转直营率达到88%。在此基础上,公司加快了产能投放进度,房屋建筑物原值增长了89%。市场份额由9.3%回升至10.7%,边际改善显著。

    追赶份额需要付出代价,盈利或短期承压。电商快递价格敏感的行业属性,决定了份额的提升往往以价格为手段。前5个月快递价格,体现了公司较为进取的定价策略。同时,我们预计快递产能投放与管理优化将增加短期成本,规模经济滞后体现。我们乐见份额的提升,同时也需要提前考虑价格与成本带来的短期压力。

    上行风险来自于阿里。阿里巴巴过去对快递行业保持竞争中性原则。但随着阿里入股四家快递上市公司,市场对行业整合的预期,或成为我们难以预测的上行风险。

    风险因素。行业增速骤降;网点不稳定事件;与阿里关系变化。