水井坊:换届叠加股权激励,有望激发经营活力

事件

    公司公告拟回购股份实施限制性股票激励,草案公布拟授予对象15人,包括董事长、总经理、CFO及其他12名核心骨干。授予价25.56元/股。拟授予股份25.6万股,占总股本0.05%。所授予股票于授予21个月后分两期解锁,每期比例50%。

    投资要点

    行权考核条件严格,积极进取推动增长:(1)考核方式多维:此次股权激励对象分为员工和关键指标负责人(4人),激励对象各期可解锁股份数=业绩考核应解锁股份数*解除限售比例+战略性绩效考核应解锁股份数*解除限售比例(针对公司关键指标负责人),战略绩效指标及员工考核期表现由薪酬委员会商定及考核,“保底+提成”的模式放大对关键指标负责人的激励动力。(2)考核指标定位高:公司两期考核目标分别为19-20年、19-21年收入增速均值不低于A股前10白酒上市公司均值的110%。中短期看收入份额仍为主要关注点,在次高端酒加码逐鹿之时,公司意图稳步提升市占率。公司自13-14年深度调整后,收入增速持续领先龙头公司均值110%,17-18年领先幅度由50.6pct收窄至7pct,动态目标体现公司对市场格局的关注程度,也体现了公司成为“成长最快高端白酒企业”的决心。

    股权激励成本端影响不大。本次授予价为25.56元/股,假设公司19年9月授予权益,以收盘价51.38元测算,股权激励总成本为661.63万元,分摊至19-22年成本分别为92/276/221/74万元,占18年归母净利润比分别为0.2/0.5/0.4/0.1%,成本端影响较小,考虑到股权激励的正向作用,预计可带来业绩提升。

    股权激励同时绑定新老两任核心管理层,经营稳健性加强。范祥福先生于19年7月1日辞去总经理职务后仍保留董事长职务,由危永标先生接任总经理一职。本次激励名单中,范总和危总均获授股权3.87万股。15年范总接任总经理后,采用新总代模式、蘑菇战略,集中资源精耕核心市场,核心门店、电商、KA等渠道掌控力不断提升。目前范总留任董事长仍掌控公司大局,危总上任后公司战略方向不变,战术或有新看点。危总1990s加入宝洁,也曾任保乐力加(亚洲)大中华区董事总经理、副总裁,丰富的消费品和酒企经验或能为公司带来发展提供新动能。

    盈利预测与投资评级:公司卡位次高端价格带,采取核心门店模式和“5+5+5”扩张战略,渠道力坚实且分销网络扩张速度快,看好全国化扩张进程,品牌化进程加快,水井发展模式稳健可持续,期待调整落地。我们预计19-21年公司收入为35.2/42.4/50.9亿元,分别同比增长25/20/20%,归母净利7.55/9.43/11.78亿元,分别同比增长30/25/25%,对应当前股价,PE分别为33/27/21X,维持“买入”投资评级。

    风险提示:白酒需求回落,行业竞争加剧,产品推广不及预期。