金禾实业半年报预告点评:业绩基本符合预期,定远项目完善产业链

业绩同比小幅下降,主要系产品价格影响

    公司2019年H1业绩同比下降22.6-28.2%,主要由于行业属性导致:1)受到宏观经济影响,2019年上半年度部分大宗化学品价格较2018年同期相比下降(多数化工品均呈现这一特征);2)受到行业格局变化和行业竞争的影响,公司主要食品添加剂产品乙基麦芽酚和三氯蔗糖产品价格较上年同期相比降幅较大。

    安赛蜜继续向上,三氯蔗糖、麦芽酚成本为王

    安赛蜜由于竞争对手浩波的管理问题以及面临搬迁压力,开工负荷不高,公司始终维持单寡头的稳固地位,价格稳步上升至6万元/吨以上;三氯蔗糖属于第五代甜味剂,市场正处于快速扩张期,2019年2月26日公司公告可转债项目3000吨三氯蔗糖进入试生产状态,进一步发挥规模效应和技术优势降低成本,相比同行成本至少低20%以上,当前三氯蔗糖价格约20万元/吨,我们认为这一价格已经基本低于行业盈亏平衡线,而公司仍有较好的盈利水平;麦芽酚在天利海复产、万香国际扩产,以及部分新玩家进场,价格下行,在此过程中成本将成为取胜之道,而这恰恰是公司立身之本。

    定远项目+可转债项目,产能持续加码,构建一体化产业链

    2017年11月23日,公司发布公告拟投资22.5亿元在定远县盐化工园区内建设循环经济产业园,其中包含5000吨麦芽酚、8万吨氯化亚砜、3万吨双乙烯酮等;其中定远一期先行建设的4万吨氯化亚砜、年产1万吨糠醛、30MW生物质锅炉热电联产和污水处理项目的土建主体工程均已按时封顶,预计后续陆续投产,投产后公司三氯蔗糖、麦芽酚都将形成上下游一体化产业链,成本进一步降低。值得注意的是,2019一季报末公司在建工程余额达到3.0亿元,与2018年末相比再增加0.74亿元,在建工程/固定资产达到24%,主要由于三氯蔗糖项目、定远一期等项目投入所致,随在建工程的增加,公司成长属性进一步凸显。

    国内食品添加剂巨头,基础化工与精细化工协同并进

    公司为全球食品添加剂龙头,具有基础化工与精细化工两大业务板块。2018年大宗化工品占营收比重41.5%。公司精细化工产能 主要为安赛蜜12000吨、三氯蔗糖3000吨、甲乙基麦芽酚4000吨,三者均为全球龙头,全球市占率分别约60%、20%、25%。

    预计公司2019、2020年归母净利分别为9.5、10.5亿元,对应PE为11X、10X,维持买入评级。