华兰生物:血制品行业显著好转,流感疫苗持续高增长

支撑评级的要点

    2018年由于疫苗审批流程严格,同时供给端包括长生和巴斯德供给下降,因此行业整体的供给量是去年的一半。2018年华兰生物四价流感疫苗产量500万人份,三价流感疫苗批签发量超350万人份,市场份额居行业首位,疫苗总销售量为850万支。2019年华兰的四价苗仍独家(武汉所正处于申报阶段无法赶上2019年上半年的生产季),预计流感疫苗总销量为1200万支(净利4.75亿)。虽然2020年四价流感疫苗的格局会发生变化,但是华兰的流感疫苗经过了2年的市场检验,其安全性有效性更值得医护人员和家长的信赖,因此我们认为即使未来有其他家企业的四价流感疫苗上市也不会对华兰的龙头地位产生影响,市占率可以持续保持在50%-60%。且对于华兰的疫苗业务2017年最差的时候已经过去,在供需平衡情况下预计1500-1700万支销量可以持续。另外公司的狂犬病疫苗以及四价苗儿童型也将于明年获批生产。2019年疫苗业务归母净利预计至少为3.6亿。

    血制品业务2018年同比增长16%左右,营收24.08亿,其中增长主要来自白蛋白、特免和因子类产品,其中白蛋白增速11.5%,特免和因子同比增速62%。17年血制品销售费用8700万,同比增长290%,2018年血制品销售费用2.1亿左右,同比增长141%。但公司的销售费用率相比同行业其他公司仍较低(17年血制品销售费用率为4.2%,2018年血制品销售费用率预计为8.8%)。2018年血制品业务净利润8.0亿元(净利率33.2%左右),2019年血制品业务收入增速至少为20%,除了白蛋白和特免、因子类产品的增长,增长弹性来自静丙去库存完成,静丙增速预计17%。销售费用率保持在7.5%左右,血制品净利润10.6亿、净利率36%左右。

    估值

    我们预计2019-2021年净利润15.25亿、19.27亿、23.56亿,对应估值29、23、19倍。公司作为血制品和流感疫苗龙头,业绩持续高增长,维持买入评级。

    评级面临的主要风险

    疫苗销售不达预期,静丙恢复增长不达预期。