家家悦首次报告:区域生鲜龙头开启稳健成长之路

核心观点家家悦:稳健经营的区域生鲜龙头。公司是一家以大卖场和综合超市为主体,以区域一体化物流为支撑,以经营生鲜为特色的综合性零售渠道商。截至2018年末, 连锁门店 732家,其中大卖场 105家、综合超市 542家; 2018年公司营收 127.3亿( yoy+12.4%),其中生鲜产品占比为 41%,胶东地区占比为 82%。从盈利及营运指标看,公司内部管理得当,毛利率、净利率稳步提升, 2018年 ROE 同比提升 3.7pct 至 16.5%,重回上升趋势。

    超市行业:必需品类+可选渠道,优质生鲜超市拥有防御壁垒+进攻引擎。

    2018年国内超市行业总规模 3万亿( yoy+2.7%) ,保持稳健增长。从宏观角度看,超市经营品类抗周期性强, CPI 上行利好同店增速提升;超市行业还面临渠道结构更替影响,12-17年快消品线上渗透率提升,行业景气下降,而生鲜品客单价低、易损耗、非标准等特点导致市场存在较高进入难度,优质生鲜超市凭借对生鲜品精细化运营获得客流、形成竞争壁垒。从竞争格局看,国内超市 CR5仅 13%,集中度有大幅提升空间;另一方面,生鲜消费50%+来自传统农贸市场渠道,各个新零售业态替代空间大,不同模式之间,供应链管控、仓储物流配套、门店/前置仓管理是赢得竞争的核心要素。

    核心看点:生鲜供应链高壁垒+多业态门店扩张提速+管理升级带动内部提效。 ( 1)经过近 20年运营积累,公司生鲜直采比例超过 80%;生鲜加工及物流设施布局领先,形成自有品牌特色优势。( 2)公司预计 2019年将新开门店 100家,省内外拓展速度加快;公司生鲜品牌效应赋能门店选址,租金成本占比逐年下降;此外,公司一贯坚持门店业态分级和精准定位的战略,大小店功能互补、持续优化。( 3)公司持续推进管理机制升级,一方面扁平化组织架构,提升决策速度,另一方面已有 89家门店探索推行合伙人机制,展店同时推动内部效率提升。

    财务预测与投资建议预计公司 19-21年净利润为 5.03、 5.86和 6.72亿元, EPS 为 0.83、 0.96、1.11元, FCFF 绝对估值给予目标价 27.5元, 首次给予“买入”评级。

    风险提示宏观经济波动的风险、市场竞争的风险、门店拓展不及预期的风险