顺丰控股:新业务打开广阔天地,供应链领域的种子选手

时效件为盈利支柱,电商件业务尝试下沉时效件具有价格敏感度低、时效敏感度高特点,是公司盈利和现金流的拳头业务。由于中低端电商产品市场竞争激烈,叠加通达系正处于规模快速扩张+成本快速降低的阶段,顺丰过去只在高客单价、高配送要求的品类竞争力较强,下沉能力较弱。根据《财经》,顺丰近期将开发一些价格相对较低的新产品,考虑网络零售的平均单价,我们认为合理的价格区间在8-10元,这一价格得以填补顺丰过去 18-20元/票与 3-5元/票的普通电商件价格之间的真空地带。我们认为,大量基础资产利用率的提升,叠加丰巢快递柜布局,有望节约成本、保障利润率。

    折摊运输成本节约空间打开,资金使用效率有望提升顺丰是人力密集型企业,职工薪酬和外包成本比重合计占到 60%以上。我们认为公司更大的成本节约空间在于外包、折摊、运输等环节,新电商业务产品的开发可以实现资源优化再分配,提升存量资产和运力的利用效率。回顾顺丰过去现金流表现,其得益于传统业务优质盈利能力和融资能力,现金流较为充沛。 稳定的现金流支撑了顺丰近几年在新业务的资本扩张,我们认为未来公司现金流将保持稳定,效率指标持续向好。

    供应链行业空间巨大,高壁垒带来稳定的利润率供应链服务提供一揽子物流解决方案,综合了整车、零担、快递、仓储、货代、国际等能力,理论市场空间远大于快递行业。对标 UPS 与 DHL,其供应链部门收入均达千亿人民币级别。

    当前我国处于高附加值产业如离散制造业、零售业、医疗等快速发展时期,对成本管理、供应链综合服务等提出了更高要求,我们认为第三方供应链企业存在较多机会。

    供应链业务具有两大特征:一是初始大多通过招投标模式获取客户;二是行业的非标准性,即不同行业客户所需的解决方案不同,这也铸就了供应链行业的高壁垒和长期合作性质,有望保障中远期利润率。顺丰通过对敦豪供应链的收购,快速切入供应链战场,减少学习时间和成本,其将成为未来利润新增长点。

    开疆扩土布局新业务,构筑供应链业务底盘顺丰同时布局了大量物流能力,通过自建+并购的方式,建立了快运重货(零担+整车)、冷链、同城即时配以及国际业务的能力,并在各个领域都做到了名列前茅。我们认为尽管当前这类物流形式尚且不能成为公司主要的利润来源,但这些能力都面临极为广阔的市场,且这些能力构成了顺丰供应链业务的底盘,具有中长期非常重要的战略地位。

    投资建议:顺丰新业务的开辟有望打破公司过去的局限,填补价格区间上的空白,扩大电商客户品类范围,我们认为将会是短期刺激公司业绩弹性的重要变量。远期看,顺丰资源倾斜于供应链解决方案的打造,供应链所面对的是一个远大于快递的市场,UPS 与 DHL均在供应链领域创造了千亿人民币级别的营收,随着制造、零售等行业的升级和对精细管理要求的提升,我们认为未来第三方供应链的需求将会继续成长,顺丰是该领域实力最强的种子选手。

    业绩预测方面,考虑 2019年成本控制可能超出我们的预期,以及今年继续有资产证券化项目的推出带来非经常性损益,我们将 2019-2020年的业绩预测由原先的 47.1、55.9亿调整至 56.3、62.7亿,合理价位 34.0-40.8元/股,维持买入评级。

    风险提示:供应链业务拓展不及预期;宏观经济大幅度波动;时效件业务疲软