交通运输行业2019年中期投资策略:长期布局弱周期,战略关注高弹性

类别:行业研究 机构:长城证券股份有限公司 研究员:罗江南 日期:2019-07-02

长期布局“弱周期”,战略增配“强贝塔”。回顾2018年以来交运板块整体表现,除机场板块外行业均跑输大盘,究其原因主要有两点:一是板块整体业绩与宏观经济关联较大,运输行业是经济活力的直接体现,宏观经济向好阶段客货运输需求均较为旺盛,带动运输行业进入景气周期,而宏观经济下行阶段反之,近两年经济寻底对交运板块业绩产生冲击;二是板块估值波动弹性相对较小,且传统的高β子板块均一定程度存在特有因素带来的悲观预期压制估值水平,在年初至今的风险偏好回升中估值弹性尚未得到充分体现。我们认为,机场板块为代表的低β核心资产在过去三年中超额收益较为充分,本质上仍是市场盈利预期不明确、风险偏好下行过程中给与确定性较高溢价。站在当前时点展望下半年,盈利反转时点与贸易摩擦走势尚未完全明确,但股权风险溢价已有大幅上行,部分高β板块估值已被悲观预期充分压制,下行风险弱于上行风险。基于上述判断,推荐“弱周期”与“强贝塔”两个方向:“弱周期”方向具备长期稳健的增长能力,自身业绩表现受宏观经济影响较小甚至具备一定程度的逆周期属性,是在经济寻底期的战略配置方向。主要关注业绩稳健增长、非航业务消费属性提振估值的机场板块与绑定电商需求高增长无忧、网购“口红效应”具备逆周期增长能力的快递板块。“强贝塔”方向适度承担不确定性以攻为守,选择当前风险折价已较为充足的高贝塔板块,并期待不确定性被证伪后的正向贡献。建议关注需求韧性证伪量、价下滑、外部因素悲观预期已充分体现且存在反转预期的航空板块与弱经济下有望迎政策加码的物流降本增效方向,如受益“公转铁”等运输方式转换、改革推进提升风险偏好的铁路板块与公路物流行业内部存量效率提升的物流板块。

    机场板块:公用属性保障业绩,免税腾飞重构估值。机场行业作为服务航空运输的基础设施运营行业,普遍拥有良好的现金流,垄断行业属性使其具备增长相对稳定、受宏观经济周期影响较小等特征,是弱市中良好的防御性品种。自2016年以来受益于国内免税政策的逐步放开,机场非航收入特别是免税业务大幅增长,驱动结构升级,机场的消费属性增强。叠加外资大幅进入A股与机构聚焦核心资产,机场板块投资逻辑发生重大板块,消费属性与成长属性带来板块估值体系的重估,其估值中枢由过去10-20倍的公用事业逐步切换至20-30倍的消费品。我们认为当前这一估值重构已经接近完成,未来估值水平可长期稳定在20-30倍区间,而考虑到机场业绩增长具备较强确定性,长期持有仍可获得业绩增长的收益,板块配置价值仍较为显著。

    快递板块:业务增速高位维持,行业格局持续优化。快递是交运子板块中成长性最优的行业,其弱周期性体现在单量增速与经济周期关联度较低。快递业务主要分为电商件与商务件,商务件与商业及公务需求挂钩,更受宏观经济周期影响,而占快递业务总量近80%的电商件与网购需求挂钩,消费属性较强且具备一定的逆周期性,经济下行对快递需求冲击较小。中小快递公司正加速离场,逐步让出市场份额。中期来看快递行业单量增速未来仍可维持20%以上。当前快递行业估值已处于上市以来最低水平,尽管行业依靠价格战获取市场份额的竞争方式仍然存在,但目前行业单价下降主要由于规模效应带来的成本降低以及单一包裹轻量化趋势所致,价格降幅与成本降幅基本匹配。而目前温和的价格战已足以将市场份额从中小快递公司手中收回,而以通达系公司之间直接竞争为目的的大幅价格战短期不会出现,综合估值与成长性快递板块仍具备长期配置价值。

    航空板块:油汇双杀影响落地,景气复苏值得期待。航空板块作为具备可选消费与周期双重属性的行业,其需求与宏观经济相关度较大,且盈利受油价、汇率等外部因素扰动波动较大,是传统的高贝塔行业。2018年航司业绩受油价、汇率等外部因素冲击较大,且市场对当前宏观经济的悲观预期已充分反映在航空需求预期之中。展望19年油价、汇率等外部因素的同比改善将大幅提升业绩表现,航空行业需求韧性确保行业运量仍可维持10%左右增长。收益管理策略与全票价上限放开打开票价天花板,行业追求安全与准点率推动的供给侧改革与波音737MAX事件确保行业运价长期呈向上趋势。全年来看行业景气度暨去年遭受油价、汇率双杀后今年大概率边际改善,而估值受制于经济下行与外部因素恶化的悲观预期已经处于历史底部,下行空间有限,而宏观经济超预期、票价超预期与汇率预期反转均可能构成潜在上行催化剂,旺季将至高频数据有望证伪需求下滑,作为传统高贝塔板块具备较大弹性,建议关注中国国航、南方航空。

    铁路、物流板块:弱经济推升降本需求,政策提振风险偏好:铁改自2013年铁总政企分离后进入快车道,2019年为铁改重要落地年。中央经济工作会议上习近平明确指出国企要积极推进混合所有制改革,点名铁总加快推动公司股份制改造,京沪高铁与中铁特货已分别提交上市申请,建议关注双主业均进入向上周期、改革提升风险偏好的铁龙物流。物流板块内公司多依附于一个或多个行业,为其提供自简单运输至整套供应链的差异化服务,由于所处的行业不同以及提供的服务不同,物流板块标的个体性差异极大,板块性机会多由风险偏好而非行业景气驱动,因此物流板块内精选标的成为第一要务。我们认为当前板块整体估值受风险偏好下行压制已处于历史最低水平,而部分产业链低谷将过的物流公司将受益于下游行业景气复苏,业绩存在较大弹性,建议关注传化智联与长久物流

    风险提示:宏观经济下行风险,人民币汇率贬值风险。

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