煌上煌调研简报:门店加速开发+原料成本下降,业绩较高增长可期

休闲卤制品行业规模大,市场集中度低 中国休闲食品市场规模从 2011年的 3205亿元增长至 2018年 5104亿元,年均复合增长率达到 6.8%。 休闲卤制品是休闲食品的重要分支,以肉类、部分水产品和蔬菜为原料,用卤汁浸泡制作而成,具有新鲜、香辣、易携带的特点。休闲卤制品占整个休闲食品的比例大约 7%点多,市场规模约在 360多亿元左右。 目前休闲卤制品行业主要有绝味鸭脖、周黑鸭、煌上煌、紫燕百味鸡、久久 Y 等全国性品牌,以及武汉精武鸭脖、上海留芙鸭等区域性品牌。 其中行业前三品牌为绝味食品、周黑鸭、煌上煌,这三家公司也是上市公司, 目前 CR3<30%, 市占率较低。

    而大品牌的规模效应,使得采购成本和期间费用率也较低,具有相当的竞争能力。 尤其是随着消费者品牌认知度提高,我们认为未来龙头企业市占率仍有很大提升空间。

    品类增加+市场下沉+渠道拓宽,行业仍有很大发展潜力 休闲卤制品从最开始的禽畜肉向水产类、素食类、以及小龙虾,串串类发展,品类不断增加;市场也从一线市场向二线、三线和乡镇市场持续下沉发展。 虽然乡镇市场能布局的门店少,乡镇之间门店分散,物流成本高。但在如华东、华中、华南等人口密集地区,乡镇之间的距离短,而且乡镇门店的租赁成本和人工成本低,给加盟商低一点的毛利来覆盖较高的物流成本是完全有可能的。休闲卤制品是通过消费者与门店接触的即兴消费,因此门店布局的位置十分重要,也是首要的渠道。

    但近年来,休闲卤制品的销售渠道也在不断拓宽。 如互联网的发展,O2O 外卖渠道, 以及餐饮和便利店渠道,也都给门店带来新的增长点。

    管理层激励到位,业绩动力强公司董事会于2017年9月换届选

    举,原董事长儿子褚浚总当选为董事长。褚浚总当选为董事长后,在人才引进、激励机制和门店开发等方面更为务实和激进。 其中, 高管年薪,在 2017和 2018年有了大幅提高。同时,公司在 2019年 3月份公布的《 2019年度董事、高级管理人员薪酬方案》中,明确规定高管人员工资税前 96-145万元/年,继续大幅提高。此外, 2018年 6月份,公司对高管和核心管理技术人员还进行限制性股权激励。

    在日常管理人员的绩效考核中,按照“基础薪资+绩效工资+年终提成”的结构, 充分实现“绩效” 与“薪酬” 挂钩的考核机制。

    业绩增长:门店加速开发+单店营收提高+原料成本降低 公司2018年新开了门店1000多家,预计未来2年每年仍能保持800-1000家门店的开发。公司为提高单店营收,一方面出台激励政策,各地区经理和加盟商实行竞赛,提高主动销售和服务的热情。 另一方面,通过渠道拓宽和研究增加新的品类。 公司的主要原材料是鸭副产品, 鸭副产品的价格逆“ 猪周期”。受非洲猪瘟影响,我国生猪存栏持续降低, 猪肉供给减少,鸭等禽肉替代增加,鸭副产品供给为此增加。此外,国家对增值税优惠,短期也给公司提供一定的盈利贡献。

    盈利预测和投资评级:维持“ 买入” 评级 我们认为,煌上煌随着公司管理机制的变革,营销的激进, 产品定位大众化, 国内空白市场很多,未来增长空间很大。虽然短期内股权激励费用摊销较多,但公司已经步入较高增长的轨道。鉴于在门店开发进度加快,收入增速提速的情况下,公司原料成本有望进一步降低,我们看好公司未来2-3年的发展。预测公司 2019/20/21年 EPS 分别为 0.47/0.63/0.78元,对应 2018/19/20年 PE 为 30.80/23.01/18.53倍,维持“买入”评级。

    风险提示: 门店开发进度不达预期;单店收入下滑;鸭副产品价格下跌不达预期;市场竞争加剧;食品安全;产能扩张不达预期;宏观经济下行。