日机密封深度报告:工业消费品属性稀缺,具备稳定投资久期

工业消费品+市占率提升,业绩具备持续增长动能。

    ①工业消费品属性: 市场此前普遍担心炼化周期下行将带来公司业绩大幅下滑,实则不然。这是因为一方面公司产品具备耗材属性,即约 1.2年更换一次,未来公司将从“增量逻辑”进入“存量逻辑”。另一方面, 2018年公司存量业务的毛利率高于增量业务 28.79个百分点,增量转存量逐步兑现下公司未来盈利能力将持续稳定增长。

    ②市占率不断提升: 1、 公司产品技术和品质的提升,目前已处于国内领先地位,且与外企差距不断缩小; 2、公司凭借本土企业在机械密封后市场的“贴身”服务优势,已成功实现对外企市场份额的赶超。 3、 中美博弈背景下,公司充分受益核心零部件的进口替代进程。

    核心细分领域发力,市场空间进一步打开。

    ①从需求端来看, 公司作为通用设备企业,在不进行外延并购的前提下,业绩主要来自优势细分领域的市场需求。 经测算, 在不考虑产能制约的情况下,仅考虑石油化工、天然气管输、核电三大核心领域的市场需求, 2020年公司的收入有望达到 15亿元, 2025年有望超过 30亿元。

    ②从供给端来看, 考虑到华阳于 2018年 8月并表以及后续扩产预计在 2019年 5月达产,以及公司二期产能在 2018年年底落地,将在 2019年充分释放,预计公司 2019年底的产能将达到 10-10.5亿左右;同时公司在子公司桑尼机械、优泰科和华阳密封都还有产能扩张余地,若后期三期产能扩产,预计公司的总产能将达到 12亿左右。

    成长路径清晰,内生+外延打开天花板。

    从长期来看,鉴于国外成熟市场集中度较高以及公司在国内明显的竞争优势,若未来机械密封市占率提升至 40%(国外成熟市场行业龙头水平),长期潜在营收体量有望达 40亿元。公司近年来凭借行业地位进行“补短板”式的产业整合,通过并购方式扩大市场版图,未来业绩体量有望向国际巨头看齐。

    盈利预测与评级: 维持公司“买入”评级。

    自 2018年初我们团队率先捕捉到日机密封业绩加速拐点以来,市场重点关注炼化行业景气度上行带来的公司增量业务提升以及业绩高增长的弹性测算。

    但是,在炼化行业投资增速下行背景下, 我们再次提出日机密封具备“稳定投资久期”的核心优势,即公司凭借耗材属性+市占率提升+新兴领域发力,未来业绩增长的持续性及公司的成长性仍有望超预期,维持公司“买入”评级。

    我们预计 2019-2021年公司净利润分别为 2.26亿元、 2.95亿元、 3.61亿元,对应 PE 分别为 20、 16、 13倍。

    风险提示: 核心领域下游需求不及预期;公司产能提升不及预期;公司产能提升不及预期。