家具行业深度研究报告:好赛道,好赛马,解析顾家家居的床垫业务

类别:行业研究 机构:华创证券有限责任公司 研究员:郭庆龙,陈梦 日期:2019-06-24

我国床垫市场消费规模居全球首位。据ISPA,中国床垫消费总额从2002年的6.8亿美元增长到2017年的93.1亿美元,CAGR达17.77%。房地产投资更新需求的推动、城镇化率的提高和消费升级的作用,促进行业长期保持健康自然增长。预计未来5年床垫市场销售额将达900亿,未来5年CAGR近6%。

    目前我国床垫行业CR5仅16%,未来行业集中度有望进一步提升。床垫产品的差异化较小的特征决定其适合规模化生产,天然有利于行业集中;渠道建设筑成行业竞争护城河:第一,渠道对产品的加价多,渠道有更强的议价权。第二,各公司销售费用占营业收入比例均约为22%,营销成本大,渠道建设投入多。第三,相比于美国,美国床垫行业巨头注重渠道建设。如TempurSealy,其产品覆盖全球100多个国家,其行销网络主要包括零售、直营以及第三方经销商,截至2015年初,TempurSealy在全球的零售网点已经达到32300个,在北美地区的门店数量超过20000家。从美国经验来看,成熟的床垫市场集中度很高,行业中的百年老店必然是深耕渠道、积淀多年的老牌企业。内资企业由于渠道优势和价格优势竞争优于外资企业。主流厂商为中高端路线的慕思、全覆盖的喜临门、功能床垫为主的梦百合、中低端路线的穗宝。对标美国,我国床垫行业处于成长期前期,未来5年料将继续分享行业红利,拉开品牌竞争的序幕,距离行业大规模整合并确立巨头还有很长的路要走。生产端来看,床垫行业自动化程度高,规模化优势明显,毛利率水平在30%以上,原材料占成本比例高,受海绵原料TDI、MDI价格影响较大。

    顾家家居床垫依托公司渠道布局,借力顾家品牌,充分享受行业红利,竞争优势明显:渠道方面,依托于公司软体家具业务覆盖全国的销售网络,近6000家品牌店分布于全国部分省份的营销网络已经渗透到乡镇级别。顾家家居沙发的渠道已完成下沉,床垫开始铺货后将迎来大幅增长;线上渠道稳居第三,与恒大的合作打开了工程渠道的增长点。短期来看,在三四线城市的渠道布局可充分受益于本轮棚改货币化。产品和品牌方面,产品定位清晰,主打性价比;品质优良,有严格的质量管理和工艺技术优势;床垫将借助顾家优质品牌,充分放量。产能方面,IPO、可转债等募资方式助力公司布局江东/嘉兴/华中生产基地,产能增长进入快车道。五大生产基地917万套设计产能保证公司业务持续拓展。同时华东、华中、华北的全国布局将有效降低公司运输成本,提升经销商的盈利能力,同时缩短回货周期,提升客户满意度。行业目前处于成长期前期,未来5年有望继续分享行业快速增长的红利,公司良好的渠道、产品和品牌能充分助力。

    风险提示:房地产行业增速不达预期;原材料价格大幅波动;汇率波动;渠道下沉不达预期。

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