上海家化年度报告点评:经济增长放缓压制美妆品类表现,看好公司长期发展

类别:公司研究 机构:东兴证券股份有限公司 研究员:郑闵钢 日期:2019-06-11

消费增速放缓,营业收入增速不及预期。公司全年收入实现71.38亿,同比增长10.01%,Q4实现营收17.18亿,17年Q4高基数下同比保持11.66%增长。全年营业收入增长放缓,主要由于经济波动影响可选消费承压以及公司今年经销商调整所致。Q4季度公司加大线上销售渠道营销,其中双十一线上销售取得良好成绩带动Q4整体销售额增长。预计19年随着销售渠道的调整完成销售将恢复,另外从2019年春节数据反馈,美妆和个护动销销量良好,我们看好2019Q1的收入增速恢复。

    产品毛利率下降为62.97%,下降2.14pct。毛利率下降主要是受目前销售结构改变和产品原材料成本上涨影响。销售结构方面,美容护肤销售额同比增长3.41%,个人护理产品同比增长为12.27%,家居护理同比增长为41.18%。成本端,溶剂、营养药物添加剂等个护、美容护肤等原材料成本均有上涨。此外由

    于佰草集礼盒销量增加美容护肤人工和制造费用增长54.3%。

    单品爆款加速打造,新品开发持续推进。公司家居护理品营销增速高得益于公司产品完成跨界合作。六神推出与RIO合作的花露水风味鸡尾酒,并加速品牌年轻化进程;美加净联合大白兔推出的奶糖味唇膏在9月20日发售当日两秒售空。2018年六神花露水市场金额份额为74.8%,同比增加0.2个百分点;美加净市场金额份额达到12.8%,位居第一。

    公司产能将继续扩张。青浦工厂建设基本完成,40%产能产能已投入使用。青浦工厂于2018年完成建设,新工厂产能为原有产能5倍。青浦工厂主要为生产膏霜、液洗等个护、美妆产品。新产能的投放将丰富公司个护、美妆等产品线,丰富公司产品线带来新动力。

    线下渠道梳理调整完成,线上线下协同发展。公司渠道建设良好,全渠道网络基本形成。2018年公司经销商调整,更换用唯品会经销,调整期导致公司营业收入有所下降。此外,以平安等40余家机构为主的的特渠团队团购推广效果良好。线上渠道布局完成,公司已覆盖淘宝、天猫、京东、唯品、小红书等多个主要线上销售渠道,2018年线上销售额同比增长13.19%。渠道梳理完成,为公司2019年销售渠道将确立奠定良好基础。

    母婴和化妆品市场规模拓展,未来发展值得期待。自2017年收购喂哺龙头品牌汤美星后,公司向母婴市场进军的进一步跨越。截止2018年底,启初入驻全国3500+家母婴店,成为中国市场上第二大的母婴护肤和沐浴品牌。新兴婴儿品牌启初母婴护肤市场占据重要地位,婴儿面霜和婴儿沐浴露中占据第2位,市场份额分别为13.6%和6.6%,分别增长2.0个百分点和1.9个百分点。

    结论:

    我们预计随着经销商调整完成和居民消费恢复公司19年一季度经营情况将恢复,看好国产护肤品牌长期发展趋势。我们预计公司19/20/21年上海家化实现收入84.75/99.05/116.31亿,增速18.73%/16.87%/17.43%,同期实现归母净利6.88/8.77/10.13亿,同比增速27%/27%/15%,EPS为1.03/1.31/1.51,对应PE为30.69X、24.07X、20.84X,首次给与“推荐”评级。

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