志邦家居2018年度财报业绩点评:深耕厨柜发力多品类,优化大宗业务提升盈利能力

类别:公司研究 机构:东兴证券股份有限公司 研究员:郑闵钢 日期:2019-06-06

事件:4/3公司发布2018年报,报告期内公司营业总收入24.33亿元,同比上年增长12.80%,实现利润总额3.20亿元,同比上年增长15.56%,实现归属于上市公司股东的净利润2.73亿元,同比上年增长16.51%。

    2018年公司由单一品类转向全屋定制,单个空间转向八大空间,开启大家居战略。(1)厨柜业务:需求承压出货量下滑,致使厨柜增速放缓。全年实现收入19.28亿元(+2.76%yoy),占总体营收的79.3%。拆分来看,厨柜销量28万套(-0.07%yoy),出厂价6887元(+2.7%yoy)。在整体需求承压的背景下,单价的提升贡献了厨柜业务的主要增速。截至报告期末,厨柜共开设经销门店1487家(净增152)、直营门店17家。其中,经销渠道实现收入13.51亿元(+1.9%yoy),单店营收下滑8.5%至91万/家;自营收入1.24亿元(-13%yoy),单店营收同步下滑至731万元/家。大宗业务方面,受公司中止与恒大合作的影响,全年收入3.1亿元(-12.3%yoy)。(2)衣柜业务:厨衣同商协同效应显现,衣柜业务步入高速发展期。全年营收4.3亿元(+91%yoy),占营收比重抬升7.26pct至17.67%。分拆来看,衣柜业务的销量和单价分别提升85%/3.24%至11.37万套和3783元,量价齐升下成为公司培育的新增长动能。截至报告期末,衣柜经销门店已达726家(净增331家),其中约80%为全屋定制经销商。(3)木门业务:新孵化业务,家居全品类联动加强。木门实现全年收入778.5万元,已开设门店117家,经销商体系逐步建立。

    大宗客户结构优化,增长放缓但盈利能力抬升。(1)重整大宗结构:为优化盈利能力和现金流,公司主动退出了恒大的大宗业务,致使2018年的大宗业绩增速放缓。过去一年公司积极向中小型地产商的业务切入,同时建立与保利、绿地等账期较短的客户合作关系。相比于2016年44.45%的恒大业务占比,目前合作的客户中百强地产占比已压缩至30%。大宗业务整体收入3.91亿元(-1.1%yoy),但毛利率抬升7pct至30.22%,盈利能力大幅改善。(2)推进整装引流:公司成立独立事业部,主打年轻高性价比的IK品牌推进家装流量的拓展。(3)国际业务布局:公司以创新股权合作模式投资澳洲厨柜制造商IJGAustralia,2018年通过IJF销售商品增长167%,极大地推动澳洲业务的发展,同时反哺国内业务水平提升。

    毛利率稳中有升,整体盈利能力保持稳定。报告期内公司综合毛利率上涨1.05pct至35.96%,得益于公司积极探索多元大宗客户合作模式,大宗业务毛利率提升带动整体盈利水平向好。从费用端来看,销售费用率/管理费用率/研发费用率分别为13.72%(+0.13pct)/5.78%(+0.91pct)/3.8%(+0.72pct),公司加大营销力度以提升终端能力,预计未来销售费用将持续小幅上升的趋势。整体而言,公司2018年净利率小幅提升0.36pct至11.22%,盈利水平有所回暖。

    盈利预测与投资评级:公司以厨柜起家,以大家居战略推进全品类的布局;积极整合渠道,主动赋能经销商提升终端实力,主动优化大宗结构以求更优质的业务。预计公司2019-2021年实现营业收入分别为29.19亿元、34.68亿元和42.69亿元;净利润分别为3.30亿元、3.93亿元和4.68亿元;EPS分别为2.06元、2.46元和2.92元,对应当前股价的PE分别为20.82x、17.46x和14.69x。首次覆盖,给与公司“推荐”评级。

    风险提示:行业竞争加剧;地产下行风险。

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