浪潮信息:从利润率看门槛效应

关于服务器行业的三点思考。 我们提出过对服务器行业三点思考,首先我们认为 5G 升级推动服务器需求。 我们观察到 4G 推广的时候,服务器市场规模增速有一个比较明显的提高,而 5G 升级,相比 4G 升级其速度提升更快,因此我们认为 5G 将是服务器市场重要的推动力。 其次, 海外科技巨头 CAPEX高速增长带来服务器行业持续景气, 尽管亚马逊、 谷歌、 微软、 苹果、 阿里等巨头均有个别年份 CAPEX 负增长, 但长期来看复合增速维持在较高水平,而且阿里、亚马逊、微软、 facebook 在解释 CAPEX 的时候明确指出主要用于计算机设备、 数据中心、云计算基础设施等建设,我们认为服务器是支持数据中心、云计算的重要基础设施,因此 CAPEX 高速增长也将带来服务器行业的持续景气。 最后, 全球服务器市场格局变化, 中国市场占比提升。 全球大型数据中心依然以美国为主,但中国带宽数量是美国的 3倍,反差巨大,因此我们认为未来中国 IDC 发展空间巨大,服务器也将有较大的采购需求。

    利润率低本身就是门槛。 我们认为,海外科技公司非常重视业务的毛利率情况,并且会因为毛利高低而调整业务结构,以 IBM 出售 x86服务器业务给联想为例, 2014年 1月 23日,联想集团发布公告,以 23亿美元(现金+股份)收购 IBM x86服务器业务。我们认为, 由于 x86的核心技术掌握在因特尔和AMD 手中,并且服务器制造技术门槛不高, 另外国内企业浪潮信息 2013年研发出自主的 K1天梭服务器, 冲击服务器市场, 造成了 IBM 在“低价走量”上没有优势,因此 IBM 将 x86服务器业务出售给联想,以便于其更专注于拥有核心技术的高毛利率产品线。 所以, 我们认为利润率低本身就是门槛, 使得竞争对手逐渐退出,行业格局不断优化。

    服务器市场向中国集中,浪潮一马当先。 根据 DOIT 和 IT168引源 IDC 的数据, 2015年服务器市场份额前五名只有联想一家中国企业,而 2018年服务器出货量市场份额前五名有 3家中国企业,分别是浪潮信息、华为和联想,另外从分地区收入增速上看, 2017年服务器行业需求,美国增长 29.6%,欧洲,中东和非洲增长 17.4%,中国增长了 33.8%,日本增长 4.3%。我们认为服务器行业正向中国集中。随着进一步提升市场份额,未来有望看到规模效应下的利润率提升。 另外我们观察到公司人均创收从 2012年的 152万上升到 2018年的 1010万元,人均创利从 2012年的 5万元上升到 2018年的14万元, 通过人均、 创收人均创利的变化能够看到公司明显的规模效应。

    盈利预测。 我们认为,公司服务器业务有望持续受到互联网企业云计算业务需求的提振,预计公司 2019-2021年 EPS 分别为 0.68、 0.99、 1.37元/股,参考可比估值,我们给予 2019年动态 PE40-45倍,对应合理价值区间为 27.2元-30.6元,给予“优于大市”评级。

    风险提示。 互联网企业服务器需求不达预期。