迈瑞医疗深度研究:百场路演疑问反馈与价值思考

行业、龙头、公司的三重溢价,市场预期差来自认知差

    目前医药整体板块,市场担忧仿制药受到一致性评价和带量采购的冲击,对估值和业绩信心都不足,而医疗器械在目前时点,具有行业配置价值。政策利好、分级诊疗、国产资源配置倾斜、优质民企崛起都将带来产业与政策的共振效果,将逐步体现在上市公司中。行业经过 2013-2015年医疗倡廉的洗礼,向着更加规范化的方向发展,有利于优秀公司发展。

    医疗器械行业龙头优势显著,产品丰富,管理完善,收并购优势明显,同时器械行业具有明显的品牌效应,大多由行业龙头引领行业发展,具有优势叠加壁垒,因此可享受更高的溢价。

    迈瑞医疗 20多年坚持研发投入,持续的高投入奠定了产品的技术优势;公司在美股主板上市,经历过严苛的资本监管,合规风控比较严格;迈瑞产品在美国主流市场销售,需要通过 FDA 准入认证,产品经历过严苛的准入认证和监管;公司关注质量体系和流程化平台建立,巨额的长期投入使得公司的管理更接近全球化标准。高标准、高投入、强监管下依然保持超出行业增速的增长,未来将继续保持竞争优势,而继续成长。

    医疗器械高端科技行业,研发和生产壁垒极高

    从全球来看,器械行业集中度更高,全球 TOP50器械公司多集中在欧美日发达国家,而鲜有第三世界的全球化品牌,器械跨学科、跨领域,团队协作性产品,对工业制造水平及配套产业链发达水平要求很高,绝非简单的原材料、核心电子元件的堆叠和组装,而是对于整个器械系统的理解,叠加对临床需求的认识,而制造出更符合临床需求的,能稳定、安全用于诊断、治疗的高端科技产品。器械龙头稀缺性显得更为珍贵。

    迈瑞的核心优势是不断挖深拓宽护城河的能力,并且有保持能力的因素产品与营销,是现阶段医疗行业的重要两个核心能力,而管理和规范是协同产品与营销的重要工具。随着国内技术的快速发展和全球化信息交互,中国制造开始进入新的阶段。曾经营销导向的时代已经逐步成为历史,产品导向将是下一轮产业发展的核心要素。而管理能力是企业做大做强的保障,迈瑞在早期发展中就以国际一线品牌为对标,多年美国市场的严苛历练,使得公司具有了与全球巨头分庭抗礼的实力。

    医疗器械高估值,具有内在价值

    横看全球,纵观历史,医疗器械估值相对较高,我们认为专利悬崖、仿制壁垒、研发成功概率、研发投入效率等是核心因素。

    1. 器械无专利悬崖,生命周期更久;

    2. 器械研发投入效率约为医药的 2倍;

    3. 器械研发成功概率高于药品;

    4. 器械发展逻辑是螺旋式上升, 因此市占率提升才是关键。

    我们预测公司 19-21年净利润为 46.59/57.64/69.63亿元,对应 EPS 为 3.83/4.74/5.73元/股, 给与 19年 40X 估值, 目标价 153.20元,维持“买入”评级。

    风险提示: 中美贸易战进度超出市场预期;经济低迷超出预期;财政紧缩超出预期;

    进口企业调整竞争策略超预期;新产品放量不达预期等