桐昆股份季报点评:产销提升带动一季度增长,二季度盈利有望上行

产能提升带动涤纶产销大幅增长,毛利率小幅下滑。近年来公司产能持续扩张,2018年上半年嘉兴石化30万吨项目、恒邦三期项目20万吨和恒腾三期60万吨项目投产,全年新增产能110万吨,较2017年底提升23.9%。产能的释放带动了产销量的提升。一季度公司实现涤纶长丝销售137.4万吨,同比大幅增长49.67%,带动收入增长49.10%。从销售价格上看,一季度公司涤纶POY、DTY、FDY销售均价分别为7365、8107和9113元/吨,同比下跌4.93%、3.65%和3.05%。由于一季度原材料PX、PTA同比涨幅较大,销售毛利率同比下降2.73个百分点至8.92%。在两因素作用下,一季度公司净利小幅增长4.05%。

    二季度原材料价格跌幅较大,公司盈利有望提升。今年3月恒力石化的2000万吨炼化一体化项目打通全流程,顺利产出PX产品。受此影响,PX价格自3月底以来下跌超10%,推动PX-PTA价差大幅扩大。公司现有PTA产能400万吨,基本满足自身涤纶长丝需求。随着原材料下跌带来涤纶长丝盈利的提升,公司二季度业绩有望实现较好增长。未来随着国内民营炼化产业的大发展,我国将逐步实现涤纶产业链上游PX材料的自给,公司作为涤纶产业链下游的涤纶长丝龙头,有望充分受益。

    龙头产能继续扩张,保障领先优势。未来公司仍将继续加码涤纶长丝投入,产能继续扩张以保持行业领先优势。2019年恒邦四期30万吨绿色智能化纤维项目、恒优化纤30万吨差别化POY项目和30万吨POY技改项目将陆续投产。此外,公司在南通如东规划2*250万吨PTA和120万吨智能化涤纶长丝生产线,进一步完善产业链结构。明年公司的长丝产能将进一步提升至660万吨,届时公司的规模优势将进一步提升。

    炼化业务即将兑现,产业链一体化进一步完善。公司持续向产业链上游延伸,打造PX-PTX-涤纶长丝的一体化产业链。公司通过参股浙江石化的方式进军上游炼化领域。浙江石化在建两期共计4000万吨炼油、800万吨对二甲苯、280万吨乙烯。其中一期2000万吨预计年内达产,届时公司的原材料PX有望实现部分自给,实现产业链的进一步优化。

    盈利预测和投资建议:预计公司2019、2020年摊薄后EPS分别为1.35元和1.72元,以4月26日收盘价15.79元计算,对应PE分别为11.7倍和9.2倍。公司估值较低,考虑到公司的行业地位较高,业绩弹性较大,维持“买入”的投资评级。

    风险提示:产品价格大幅下跌、新项目进展不及预期。