再论浆价:战略思维决定发展天花板

类别:行业研究 机构:招商证券股份有限公司 研究员:郑恺,濮冬燕,李宏鹏 日期:2019-05-23

本篇报告我们详解木浆行业格局和产业结构,对浆价趋势判断认为,短期略有库存压力,中长期依然坚挺。在未来浆成本预期高企的背景下,造纸企业长期竞争力主要在于企业战略差异,看好战略领先的造纸企业,相关公司推荐太阳纸业、关注山鹰纸业,维持行业“推荐”评级。

    木浆,尤其是阔叶木浆是未来纸品的定价锚。造纸行业经历了过去2年的供需格局改善、纸价波动等变化,从2019年新增产能规划看,当前国内造纸行业新增产能仍然可控,行业格局趋于稳定。随着近两年上游纸浆企业巨头并购,以及废纸进口限制乃至取消,企业之间差异逐渐由融资能力差异,变为供应链的保障能力以及保障成本差异。

    浆价预判:短期略有库存压力,中长期依然坚挺。对于未来浆价趋势,我们认为,因短期港口库存高企可能略有压力,但龙头企业由于成本高企对价格把控意愿较强。中长期依然坚挺,主要支撑因素有四:一是行业格局进一步优化,集中度大幅提升,全球商品浆供应CR5接近50%;二是替代效应来看,据我们测算,2019年以后若废纸进口量持续减少,基本已经接近各个纸种的废纸回收率90%以上的极限,将带来原材料的极度紧张,可能导致2020年以后纸价将大概率面临刚性上涨,带来木浆进口的需求增加;三是浆成本方面,木片供应瓶颈出现或将推高国内纸企自制浆成本,同时主要木浆生产国的木浆成本走高;四是纸浆期货对于浆价的判断仍然坚挺。

    企业战略差异决定长期竞争力。我们认为,当前浆成本偏高导致纸企盈利偏低,同时中长期浆价具备相当强的支撑,是近期纸企提价的主要动力和信心所在。在未来浆成本预期高企的背景下,造纸企业长期竞争力主要在于企业战略差异,看好战略领先的造纸企业,相关公司推荐太阳纸业(老挝项目提供低价木浆和废纸浆,成本曲线依然下降)、关注山鹰纸业(海外建立废纸浆厂,收购回收基地,逐渐改变原料来源地)。

    风险因素:需求下行导致纸价下跌超预期、行业发生重大变化。

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