宏观周报第20期:货币政策微平衡,既避免“大水漫灌”,亦并非“趋势收紧”

近期货币操作:“三档两优”准备金率释放流动性,稳步推进贷款利率“两轨合一轨”。回顾19年1季度以来货币政策操作,主要有3点变化:1)建立“三档两优”存款准备金率框架并释放流动性,2)按季实施TMLF 操作,提供长期基础货币激励商业银行向民营小微企业提供信贷;3)重点推进贷款利率“两轨合一轨”,疏通利率传导、降低小微企业融资成本。综合评估,近期货币政策操作维持了稳健略偏松的前期立场,并未收紧。

    货币政策实施效果:贷款量升价稳,结构向民营小微倾斜。1季度新增信贷同比多增近万亿,贷款增速回升至13.7%。贷款结构向民营小微企业倾斜。贷款加权平均利率较为稳定,其中票据融资利率进一步回落,反映对中小企业融资的结构性支持。

    最新经济形势分析:当前阶段货币政策的作用效果,或较其他政策有所弱化。海外方面,外部经济环境总体趋紧。国内方面,猪肉油价上行导致通胀不确定性增加。此外,专栏5指出未来一段时间经济增长或将主要依靠技术进步,而并非投资拉动。这一判断或意味着,在当前经济发展阶段,央行认为货币政策的作用效果,已经开始弱于财政政策和结构性宏观经济政策的调控作用。

    未来政策立场:既避免“大水漫灌”,亦并非“趋势收紧”。1季度报告对逆周期调节的表述强度有所弱化,明确指出高质量增长需要适度的货币增长,结构性去杠杆需辅以松紧适度的货币政策;而强调供给侧结构性改革的办法稳需求,或意味着货币政策并非稳增长核心手段;预计货币政策继续通过稳健略偏松的结构性操作方法支持实体经济融资方向不变,但难以出现大幅宽松;银行间流动性方面,继续强调“保持市场利率水平合理稳定”,预计货币政策基调边际微调不会造成短端利率显著抬升,同时年内降息可能性仍然很低。

    汇率:稳定预期,保持汇率合理均衡水平上基本稳定。1季度报告继续强调保持人民币汇率弹性、稳定市场预期、保持人民币汇率合理均衡水平上基本稳定。周日外管局表示经济基本面支撑人民币汇率保持合理稳定,将根据形势变化采取必要逆周期调节措施维护外汇市场良性秩序。我们认为当前位置附近央行对人民币汇率进一步持续贬值的容忍度有所下降,后期不排除通过非常态化干预措施引导市场预期稳定,人民币汇率不会持续大幅贬值。