钢铁行业2019年中期投资策略:雪落无痕,雁过留声~论供给侧改革带来的行业永久性变革

类别:行业研究 机构:华创证券有限责任公司 研究员:任志强,严鹏 日期:2019-05-21

供给侧改革对行业造成的变革:重塑成本曲线,保证行业盈利。供给侧改革之前,供给由高弹性的中频炉和低弹性的高炉组成。价格下跌过程中,首先触及的是高炉成本线,高炉供给很难短期减少,所以会产生类似于2015年的全行业长期亏损状态。供给侧改革和清除地条钢之后,高成本电炉替代中频炉。当价格下跌触及高成本的电炉盈亏平衡线,供给会迅速减少适应市场需求。所以价格很难长期跌破电炉成本线,高炉电炉成本差就是高炉的盈利的底部。本年内,我们认为铁矿石的均衡价格在85美元,焦炭的均衡价格在1950元,废钢的均衡价格在2200元。以此价格计算,高炉的含税成本为3121元 ,电炉的含税成本为3476元,含税成本差355元(历史含税成本差在500元左右,考虑到利润下降价差会压缩),不含税成本差314元,给电炉50元的非成本损耗,364元就是高成本电炉产能为高炉利润提供的防火墙。此外,全年的盈利会呈现出比较强的季节性,在需求旺季,需要给出更高的利润保证供给;在需求淡季,高炉利润会压缩到成本差附近,从而减少供给。

    需求:六大指标微观数据跟踪体系指引二季度新开工高位。在需求的跟踪方面,我们建立了6个周度高频跟踪数据用来预测短期的地产新开工和长期的地产新开工。 中长期来看,百城土地面积成交同比(6个月移动平均,滞后9个月)与地产新开工存在较强的拟合趋势。土地成交指引的新开工同比增速在二季度会保持较强的状态,在三季度开始有回落的风险,但仍然保持正向增长,四季度则存在房屋新开工面积同比转负的风险。短期来看,提前一个月的管桩产量数量是极好的新开工预测指标。而管桩的订单数又更为领先管桩产量数据,我们通过对管桩企业的订单数跟踪可以对短期的新开工进行预判。水泥出货率、挖机开工小时数、塔吊数据、螺纹钢去库和建筑钢材成交量则作为辅助数据共同对短期新开工进行预判。目前从短期高频数据来看,预计二季度的高位新开工可以维持,需求短期无虞。

    供给侧改革对公司造成的变革: 优质标的ROE长期处于较高水准。通过对ROE的杜邦拆分,我们认为供给侧改革后,上市公司的产能利用率得到了长期的提升,保证了今后的高周转率。同时,供给侧改革重塑了行业成本曲线,行业盈利中枢上移,利润率永久性提升。最后,供给侧改革期间的高额盈利帮助大部分企业完成了降杠杆任务,后期权益乘数进一步下降的空间较小。因此,供给侧改革期间的高ROE料非昙花一现,行业各方面的积极变革保证了权益乘数的三个项目都没有大幅下降的风险,行业优质标的的底线ROE都会保持较高水准,叠加较为稳定的分红,预期收益率较高,具备长期投资价值。

    重点推荐子版块:油井管需求增速预估15%以上,市场供需格局优良:需求端,在能源安全战略下,上游投资和钻井工作量大幅增长,2019-2025年的周期内,开采的强度都有增无减,预计2019年的钻尺进深增长在7.5%-12.5%之间。同时单位套管需求更多的水平井占比增加也进一步扩大了市场需求,总需求的增速预估在15%以上。供给端,油套管市场集中度较高,产品认证周期偏长,因此供给大幅增加扰乱市场秩序的可能性较小。油井管市场供需格局优良,价格有所保障。此外,油气井管服役环境向高温高压、含腐介质方向发展,非API管的需求也有所增加。非API管的价格可达到普通管的两倍,为油井管企业带来了较大的附加值增长空间。重点推荐油井管板块。

    投资建议:普钢板块重点推荐估值抬升空间较高的三钢闽光;产能利用率仍有上升空间带动业绩弹性的华菱钢铁;油井板块重点推荐常宝股份。

    风险提示:地产新开工迅速回落,油气开采增长不及预期

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