昊华能源:高现金、低负债国企改革受益标的

煤炭产能逐步转移至蒙西,盈利逐步释放:煤炭行业供给侧改革以来,2016年-2018年公司京西矿区合计去产能 300万吨,剩余 220万吨产能预计 2020年前退出。但是蒙西矿区红庆梁煤矿(600万吨/年)已经于 2018年 7月正式投产,高家梁煤矿也已经核增产能至 750万吨/年,预计 2019年年内新的生产许可证也将完成办理,两矿合计新增权益产能960万吨/年,吨煤净利 100元/吨左右。

    煤化工业务经营稳定,产业链优势凸显:公司 40万吨煤制甲醇项目配套的煤矿是红庆梁煤矿,已经于 2018年 7月转固,随着该煤矿投产,公司原料煤运输距离短,能较好地控制生产成本,同时又能保持相对较高的品质,产业链优势将凸显,市场竞争力及抗风险能力将进一步提高。从 2016年煤化工项目投产以来,公司一直保持较高的毛利率,维持在20%以上。2018年配套煤矿投产后,公司毛利率进一步提升至 23.5%,仅次于兖州煤业的 35.51%及中煤能源的 24.4%,具有行业竞争力,年贡献毛利润维持在 2亿元左右。

    高现金、低负债财务特点凸显。截至 2018年年报,公司持有货币资金 26.93亿元,与此同时,公司当前资产负债率仅为 38.82%,行业内仅高于龙头公司中国神华的 31%,而远低于同类动力煤上市公司平均 55%的水平。随着京西矿区煤炭产能的不断退出,公司资产规模不断缩减,公司亟需扩张资产拓展业务以充实企业资产规模。

    预计公司将受益于北京国企改革。2018年 11月 29日,北京市通过《进一步深化国资国企改革推动高质量发展三年行动计划(2018年-2020年)》,称将在更深层次、更大范围推动北京市国资国企改革发展。京能集团作为北京国资委唯一能源类综合集团,随着2015-2018年京能集团内部资产的整合梳理,预计进入 2019年京能集团将迎来深化国企改革元年。同时预计昊华能源作为京能集团所属四家上市公司平台之一,也将迎来国企改革重要契机。

    投资建议:在动力煤价格保持相对稳定的前提下,预计 2019年-2021年公司 EPS 分别为0.81元、0.89元和 0.92元;对应 PE 分别为 7.8倍、7.1倍和 6.88倍,从估值角度分析,公司和其他可比动力煤公司进行估值比较分析,公司估值处于被低估状态。以 A 股主要六家动力煤公司作为对标标的,2019年-2021年平均估值 PE 为 9.37倍、8.66倍和 8.16倍,公司 PE 折价幅度 18%~21%;静态 PB 估值角度,动力煤公司平均 PB 为 1.25倍,而公司 PB 仅为 0.9倍,折价幅度 37%,叠加公司国企改革预期,具有配置价值。首次覆盖,给予公司“买入”评级。

    风险提示:宏观经济下行,导致需求下滑,公司产品价格下跌。