大参林:华南地区医药零售龙头,深耕空间广阔

类别:公司研究 机构:华创证券有限责任公司 研究员:牛播坤 日期:2019-05-20

独到见解:

    大参林是医药零售板块中业绩弹性最大的公司之一。目前公司估值存三大预期差:第一,分级分类率先在广东正式实施,预计医保统筹药店放开将参考分级分类标准,处方外流将利好大参林,同时规模较小的药店因合规成本较高,闭店或被并购可能性增加;第二, 2019年是公司转债等融资到位后,并购力量不可小觑。公司在广东、广西、河南三省的布局贡献绝对力量,随着资金的到位,公司拥有充足弹药用于门店拓张, 2019年门店增速可期。第三,估值合理,从年初至今股价增长看,公司拥有足够弹性。

    投资要点:

    药店分级分类政策广东率先成先行省市,大参林料将受益政策红利。 2018年4月广东省公布《药品零售企业分级分类的管理办法(试行)》,分级分类政策下,消费者可清晰辨识药店等级,高等级的零售药店或将更易获得消费者的青睐。预计零售药房龙头在政策落地后客流有望进一步提升,带动门店业绩增长,大参林作为广东省内龙头有望优先受益政策红利。

    广东省内拥有巨大深耕空间,外省扩张已见成效。大参林是广东省的绝对龙头。

    截止 2018年,大参林在广东省门店数量预计 2500家,销售额预计 65亿。根据我们的测算,广东省行业第二名的销售额为 11.3亿,大参林高出竞争对手30亿以上,龙头位置稳固。从市占率看大参林仍有巨大深耕空间, 2018年大参林在广东市场份额预计在 12%,以龙头市占率占比 50%测算,预计大参林在广东省仍有 4倍扩张空间; 广西、河南等外省已见成效。外省毛利率实现稳步提升,销售已成规模,后期净利润释放可期。

    从优势省份广东省看,多地级市净利率多高于行业平均水平。 公司在优势区域内整合效率高,多个广东省子公司的净利率均高于 6%行业平均水平,部分地级市净利率达 10%以上,彰显大参林精益化管理能力。从整合效率看,大参林优势区域内整合效率高。以大参林柏康为例,大参林完成柏康的并购后,柏康第二年即实现盈利, 5年内保持净利润 40%以上的复合增长率。

    盈利预测、估值及投资评级。 我们看好公司 2018年门店增速换挡后带来的业绩弹性,叠加 2019年 4月 1日带来的增值税利好,我们认为 19年收入及利润增速均将有所提升。我们持续看好医药零售板块的配置机会,大参林作为“布局两广,全国扩张”连锁龙头,外省市场已具备规模优势。 我们预计 19-21年归属于母公司净利润分别为 6.81亿元、 8.53亿元及 10.6亿元,对应 EPS 分别为 1.70元/股、 2.13元/股及 2.65元/股,对应 PE 分别为 34倍、 27倍及 22倍。

    此前预计 19-20年 EPS 分别为 1.69元/股及 2.11元/股, 因一季度老店增速提升,老店业绩带动公司业绩放量,因此适当调高业绩预期。 以龙头估值 PS2.5计算, 给予目标价 68.76元, 上调至“强推”评级。

    风险提示: 定点药店个人账户管控趋严风险,分级分类政策多省推开,导致处方药销售管控趋严,配置执业药师及药剂师额外产生销售费用等。

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