化工行业深度:VE行业拐点出现,价格有望走出低迷

DSM与能特科技合作有利于行业集中度提升。能特科技虽然是维生素E行业的新进入者,但凭借其独有的技术优势,其生产成本较行业平均水平低,具有很强的竞争优势,从能特科技2016年8月公司公告投产到2017年3月4万吨维生素E粉投产外售,维生素E价格便进入下降通道,价格从85元/Kg跌至40元/Kg。DSM目前拥有VE粉产能6万吨,DSM与能特科技合作后,其行业影响力将进一步提升,对行业的掌控能力也将增强,行业整体集中度会进一步提高;行业集中度的提升将促使行业中公司间的协同性提高,有助于达成新的行业供需平衡。

    VE产能将由过剩逐渐变为紧平衡,有助于产品价格走出低迷。DSM和能特科技VE产能占行业总产能的40%,二者合作项目预计在19年上半年完成组建合资公司的股权转让变更登记,股权转让完成后,双方将就现有设备进行改造升级,行业供给格局将发生重大改变,同时叠加安全环保监管趋严,北沙VE装置因环保停产,行业供给进一步收缩;2019年5月14日新和成维生素E报价也提高至60元/Kg,各生产厂家在总体供给收缩的预期下,有望达成一致。能特科技与DSM合作标志着VE行业从过剩到再平衡,价格进入中长期上升通道,是一波有持续性、有量的大行情,我们坚定看好本轮VE行情有望超市场预期。

    VE需求相对稳定,国内非洲猪瘟对VE需求量影响有限。饲料是维生素的主要下游应用,VE近70%都用作饲料添加剂,根据中国饲料工业协会统计的数据,2018年中国饲料产量1.88亿吨,占全球总量的17%,其中猪饲料占到国内饲料产量的42%,国内猪饲料占全球饲料总量的7%;短期非洲猪瘟会对国内猪产量及维生素需求造成一定影响,但整体来看我国维生素总产量占到全球70%以上,其中80%用于出口,因此猪瘟带来的猪数量下降对维生素需求影响有限,并且一方面其他替代品鸡肉及进口猪肉的需求也会增加,另一方面养殖回报率高的情况下下游对维生素价格敏感度会降低。因此综合看我们判断非洲猪瘟对维生素需求的影响仅在个位数以内。

    VE技术壁垒高,新进入者难度很大。VE的工艺路线有20多步,技术壁垒较高,其生产设备多为专用设备,退出成本较高;同时关键中间体三甲基氢醌市场供应紧缺,行业很难有新进入者,行业内公司在供需好转的情况下可以维持较好的盈利水平。

    投资建议:新和成和浙江医药拥有VE粉产能4万吨,2019年下半年新和成将新增4万吨VE粉产能,届时新和成VE产能将位居全球首位。VE粉价格每涨1万元/吨,可以分别为新和成和浙江医药贡献2.81和2.38亿元净利润,新和成和浙江医药2018年净利润分别为30.79和3.65亿元,VE涨价对公司的业绩弹性影响较大。

    风险提示:下游需求下滑的风险、原材料价格波动风险、新产能进入加剧行业竞争的风险、安全生产风险。