杭州银行公司季报点评:1Q19营收增速重回20%以上,资产质量持续改善

投资要点:公司小微金融稳步增长,零售金融资产质量优异;整体来看盈利能力持续向好、资产质量边际改善。我们给予其2019年PB估值为1.0-1.1倍,对应合理价值区间为10.11-11.12元,维持“优于大市”评级。

    业绩增速4Q18略放缓后,1Q19重回高增长。2018年营收、归母净利润增速分别为20.8%、18.9%;两者4Q18单季增速均有所回落,分别为10.0%、13.0%。我们推测主要是受息差小幅收窄的影响。公司2019年一季度营收、归母净利润增速重新回升,分别为26.6%、19.3%。除净利息收入与投资收益同比增长外,公司手续费净收入由负转正,也带来一定贡献。4Q18单季手续费净收入同比下降34.6%,1Q19同比增长7.4%。

    4Q18增配债券,1Q19增配贷款。公司总资产保持平稳增长,4Q18、1Q19末资产增速分别为10.5%、10.9%。公司4Q18略微放缓贷款投放节奏,主要增配债券,2018年末投资类资产占比(占生息资产比例,下同)环比提高1.0个百分点。公司1Q19加大贷款配置,贷款占比环比回升2.2个百分点至39.5%。同时1Q19负债端进一步夯实存款基础,一季度末存款占比(占计息负债比例)环比提高0.7个百分点至64.0%。

    2018年下半年息差小幅收窄,1Q19息差或保持平稳。公司2018年全年息差1.71%,较上半年下降1BP。息差下半年略微收窄主要由于资产端收益率下降,2018年全年贷款收益率、投资类收益率较上半年分别下降1、7BP。我们测算2019年一季度息差较2018年全年下降2BP。由于IFRS9会计准则切换后部分投资收益不再计入利息收入,使得息差不可比。考虑1Q19同业负债到期续作后,同业负债成本还会继续下降,我们认为公司1Q19实际息差保持平稳。

    不良率持续下降,逾期与不良比例小于1倍。2018年末不良率1.45%,环比下降7BP。公司在2018年下半年加速确认不良,逾期90天以上与不良的比例由107%降至74%,逾期与不良的比例由122%降至82%。公司18年四季度不良率下降、不良确认到位的同时,下半年核销金额与上年同期基本相近,我们认为公司新发生不良实质有所好转。1Q19末不良率1.40%,环比下降5BP;关注贷款率1.07%,环比下降19BP。19年一季度公司资产质量继续改善,并且拨备水平继续提高。1Q19拨备覆盖率264.50%,环比提高8.50个百分点。

    2018年小微金融稳步增长,零售金融资产质量优异。2018年全年小微金融贷款增速33.24%,高于全部贷款增速23.5%;其中,包含线上线下、信用抵押的四大重点产品占全部小微金融贷款的72.84%。另一方面,18年末零售金融不良率仅为0.09%,资产质量保持优异水平。

    投资建议。我们预测公司2019-2021年归母净利润增速为19.49%、19.11%、15.80%,EPS分别为1.16、1.40、1.64元。考虑公司盈利能力持续向好、资产质量边际改善,参考可比公司估值水平,我们给予其2019年PB估值为1.0-1.1倍,对应合理价值区间为10.11-11.12元,维持“优于大市”评级。

    风险提示:个人共债风险爆发;企业偿债能力下降,资产质量大幅恶化;金融监管政策出现重大变化。