南极电商2018年年报点评:GMV高速增长,资产负债表优化

投资要点

    事件:

    公司2018年实现营收33.5亿元,同比+240.1%,归母净利润8.9亿元,同比+65.9%,扣非后归母净利润为8.4亿元,同比+67.8%。其中本部(实现营收10.4亿元,同比+38.9%,实现归母净利润7.6亿元,同比+49.1%;时间互联实现营收23.2亿元,同比+134%,实现归母净利润1.3亿元,同比+17.6%。

    时间互联并表致毛利率和期间费用率波动较大,资产负债表优化:(1)毛利率和期间费用率均下滑:公司2018年毛利率下滑35.6pp至34.5%,期间费用率为下降2.05pp至6.3%,其中销售费用率上升0.18pp至3.32%,“管理+研发”费用率下降3.26pp至2.82%,财务费用率上升1.04pp至0.16%;(2)资产负债表优化。年末应收账款为7.2亿元,同比+42.7%,但较三季报减少3.6亿元,经营活动产生的现金流量净额5.5亿元,其中公司本部为5.8亿元,时间互联为-2774.04万元。

    公司GMV依然保持高速增长。2018年授权品牌产品的GMV达205.2亿元,同比+65%。(1)从品牌维度看,南极人品牌实现GMV177.5亿元,同比+63%、卡帝乐实现GMV23.3亿元,同比+84%;(2)从平台维度看,阿里、京东、拼多多实现GMV分别为146.0亿元、35.6亿元、17.6亿元,同比增长分别为64%、40%、153%。

    坚持“品牌+品类+渠道”多维度扩张与发展路径。(1)品牌扩张:2016年公司收购卡帝乐鳄鱼,扩充了鞋品、箱包皮具等运营品类;2017年公司收购精典泰迪,弥补在儿童群体的短板,目前公司已形成了“传统品牌+IP品牌+IC品牌”的品牌矩阵;(2)品类扩张:公司从保暖内衣起家,从内衣、家纺延伸到男装、女装、母婴、健康等多品类,未来还将继续拓展品类;(3)渠道扩张:目前阿里平台GMV占比为71%,京东为17%,拼多多为8.5%,唯品会为2.3%,2019年阿里平台将继续保持优势,京东和拼多多平台将持续发力。

    盈利预测与评级。预计公司2019-2021年的归母净利润分别为12.3亿元、16.5亿元和22.2亿元,对应EPS分别为0.5元、0.67元和0.91元,当前股价对应估值23/17/13倍,维持“增持”评级。

    风险提示:品牌GMV发展或不及预期;电商平台整体收入增速或不及预期;时间互联经营或不达预期。