上海机场:业绩超预期,非航有望维持高增长

业绩好于预期,估计商业租赁业务亮眼,上调业绩和目标价

    上海机场发布2019年一季度报告:营收和归母净利润各增21.6%/36.7%至人民币27.74/13.91亿元,净利润较我们此前预测(人民币12.99亿元)高7.1%,好于预期。我们预计航空和非航收入同比增幅分别约5%/30%,公司成本管控得当,叠加经营杠杆,毛利率和净利率同比各改善4.6/5.5个百分点。1Q当季,受益子公司投资会计核算方法变化及相关投资企业效益改善,投资收益同比增长39.2%。考虑非航增速可观、资本开支有望继续下调,我们上调2019E/20E/21E净利预测至人民币56.7/62.2/73.4亿,上调目标价区间至70.60-74.10元,维持“增持”。

    1Q产量增速略放缓,外线占比稳中小降,航空性收入增速稳定

    受民航局时刻紧缩政策影响,公司1-3月份累计产量增速放缓,起降架次和旅客吞吐量同比各增2.4%/4.9%,增速较去年同期各缩窄0.3/0.6个百分点;其中国际及地区起降架次和旅客吞吐量同比增速各为1.2%/4.4%,落后国内各2.6/1.1个百分点,占比较去年同期稳中略下降0.6/0.2个百分点至47.1%/51.0%,但预计国际及地区线客座率同比改善。我们分析公司一季度单机收入相对稳定,航空性收入增速稳健。考虑2019年三季度卫星厅投产将改善准点率,时刻有望小幅放量,叠加航班结构有望改善,单机收入有望提升,预计今明两年航空性收入增速稳定在6.5%左右。

    一季度免税业绩表现或超预期,未来有望维持高增长

    因:1)旅客吞吐量自然增长且国际客占比稳定,2018年一季度,国际及地区旅客吞吐量同比增速达4.4%,占比稳定在51%,进一步促进非航免税业务的增长;2)免税店品类增加和旅客消费能力升级,预计商业租赁收入增速可观。考虑:1)公司国际航线质量高、国际客消费能力强叠加日上免税促销活动较多,未来两年免税收入表现或有望超预期;2)预计短期市内免税店分流有限,因为目前仅对外国人开放,未来合作模式暂未确定;3)卫星厅的普通零售招商值得期待,4)T2扣点率提高,我们预计2019-2020年商业租赁收入平均增速有望达45%。

    上调目标价区间至70.60-74.10元,维持“增持”评级

    2019年,我们预计公司商业租赁业务收入增速有望达60%,足以覆盖因卫星厅投产、集团收取的租赁费增加等新增成本开支,我们上调非航业绩预测,下调资本开支,最终上调2019E/20E/21E净利预测各8.7%/14.5%/20.6%至56.7/62.2/73.4亿。考虑公司地理位置得天独厚,未来免税零售等非航业绩值得期待,我们看好其长期发展空间逻辑不变,测算新目标价区间70.60-74.10元,基于24x2019PE(公司历史12年均值为23.5xPE),得出目标价70.60元;基于自由现金流折现法,得出目标价74.1元(Beta调整为0.88,无风险利率调整至3.4%),维持“增持”评级。

    风险提示:经济增速放缓、重大疫情或自然灾害等不可抗力、高峰时刻增长不达预期。