云南白药2019年一季报点评:业绩增速如期恢复,静待激励落地后全面起航

业绩增速如期逐季恢复,商业增长较快影响现金流。公司19Q1扣非增长8.54%,相比18年全年扣非增长4.91%有明显提升,符合市场预期。其中,测算健康品板块实现收入约12.5亿元,同比+18%,去年底“牙膏事件”影响基本消除,新品类实现快速放量。药品板块(母公司为主)受18年同期高基数影响,收入约11亿元,同比下滑近20%。测算中药资源板块收入约4亿元,维持20%左右良好增长。医药商业板块受益于省内两票制全面落地后集中度提升、加强零售药房战略合作,估计实现收入约42亿元,同比+18%。母公司净经营活动现金流5.78亿,同比增84%,现金流状况良好。公司整体经营性现金流为负,推测主要因商业板块增速加快导致。

    静待激励落地后“新白药”全面起航。2016年下半年至今,公司混改不断深化。目前白药控股整体上市事宜已近收尾,混改的“最后一环”股份回购实施员工激励也即将落地,有望绽放新的活力。公司基本面也在发生积极变化,预计各大业务板块将实现恢复性增长。其中健康品板块组织架构重组成效突出,洗护和美肤贡献高增速;药品板块去库存结束,今年有望恢复良好增长;中药资源板块探索养生品类新零售模式,有望加快增长。18下半年起业绩已有逐季改善,静待激励落地后“新白药”战略全面起航。

    盈利预测与评级:暂不考虑白药控股资产注入后净利润、股本的变化,以及200亿现金资产的理财收益,维持19-21年EPS为3.61/4.16/4.8元,分别同比增长14%/15%/15%,对应19-21年PE为24/21/18倍。若考虑摊薄,预计吸并后表观EPS为2.95/3.40/3.92元,对应PE为30/26/22X。公司长期战略目标宏伟,混改后将加快推进,未来前景广阔,维持“买入”评级。

    风险提示:回购进度低于预期;新产品推广进度低于预期。